摘要

本文深入分析了Crypto對融資策略的變革性影響，特別關(guān)注從首次Tokens發(fā)行（*I*C*O）到空投及其他方式的演變。我們探討了Tokens的重要性，闡明了*I*C*O相較于傳統(tǒng)融資方法如首次公開募股（IPO）和眾籌的優(yōu)勢。此外，我們還對空投作為啟動機制和項目發(fā)展促進工具的有效性進行了批判性評估。為了優(yōu)化生態(tài)系統(tǒng)的收益，我們提出了一套空投設(shè)計機制。此外，我們介紹了最新的融資策略，并指出了未來研究的有意義方向。通過提供有價值的見解和參考，我們的文章為探索新的Crypto融資策略的研究人員和從業(yè)者提供了全面的指南。1.引言

Crypto使用密碼技術(shù)創(chuàng)建，并作為數(shù)據(jù)存儲在虛擬空間中，近年來已徹底改變了金融業(yè)（Geuer&L2023）。這些Decentralization的數(shù)字資產(chǎn)獨立于中央銀行運作，提供了一種基于Blockchain技術(shù)的新型支付系統(tǒng)（Jiménez.et.al2021）。Crypto特別是Bitcoin顯著改變了交易、投資和財富存儲的管理方式（Stein&S2020）。它們在交易透明度、費用降低和跨境轉(zhuǎn)賬速度方面具有顯著優(yōu)勢，標志著金融世界的范式轉(zhuǎn)變（Enajero&S2021）。了解其長期影響至關(guān)重要。Crypto的一項顯著影響是它們能夠促進項目成功籌款，為社會帶來利益和變革（Li.et.al2019）。

本文將作為全面指南，重新思考在現(xiàn)代金融環(huán)境中利用Crypto融資的策略，描繪了融資的演變及未來發(fā)展方向。第二部分解釋了Tokens的核心價值。第三部分介紹了首次Tokens發(fā)行（*I*C*O）及其發(fā)展，包括機遇和風(fēng)險，并與其他傳統(tǒng)籌款方法進行了比較。第四部分介紹了當(dāng)前最流行的融資啟動方式，即空投機制。第五部分提出了使用Crypto進行未來協(xié)議融資的有效標準。第六部分展示了Crypto原生項目使用Crypto啟動項目的最新方式，如銘文BRC-20和Decentralization物理基礎(chǔ)設(shè)施網(wǎng)絡(luò)（DePIN）。2.Tokens的重要性

隨著數(shù)字時代的到來，數(shù)字金融工具的采用已變得廣泛（Johnson.et.al2021）。然而，世界上仍有許多人難以獲得傳統(tǒng)銀行服務(wù)，限制了他們的增長機會（Yao.et.al2021）。部署在聯(lián)盟鏈或私有鏈上的Crypto僅限于特定領(lǐng)域。部署在公共鏈上的Crypto為這些問題提供了一種創(chuàng)新解決方案。它們促進了財富的自由流動，無需依賴可信的第三方（Li.et.al2020）。這種Decentralization有助于建立一個不受集中實體控制的更具包容性的金融系統(tǒng)。Crypto可以在傳統(tǒng)金融服務(wù)有限的地區(qū)為個人和企業(yè)提供重要的財務(wù)支持（Corbet.et.al2018）。Crypto的Decentralization是朝著更包容和自由的金融系統(tǒng)邁出的重要一步。

此外，Crypto還是一種重要的協(xié)調(diào)機制（Enajero.et.al2021）。隨著Decentralization自治組織（DAO）的影響力增加，更多人會購買代表組織所有權(quán)的治理Tokens，從而推高Tokens的價格（Light2019）。這種價值增加不僅為Tokens持有者提供了財務(wù)利益，還增強了組織利益相關(guān)者之間的聯(lián)系（Jagtiani.et.al2021）。這將吸引更多的貢獻者并推動組織發(fā)展。3.首次Tokens發(fā)行（*I*C*O）

3.1*I*C*O介紹

*I*C*O，也稱為Tokens銷售，是一種新型的融資機制，允許項目通過在Blockchain上發(fā)行數(shù)字Tokens來籌集資金。這是通過用具有高流動性的Crypto兌換新創(chuàng)建的Tokens，使Blockchain初創(chuàng)企業(yè)能夠執(zhí)行其實驗的社區(qū)驅(qū)動方式。這是一種通過交換Tokens來獲取資金和間接法幣的創(chuàng)新方式。投資者不是購買股權(quán)，而是用其Crypto交換由軟件創(chuàng)建的Tokens（Lee&Low2018）。

在不斷發(fā)展的*I*C*O領(lǐng)域，Tokens除了代表股權(quán)外，還具有多重用途。有些Tokens充當(dāng)憑證，授予持有者訪問項目擬提供的特定服務(wù)或產(chǎn)品的權(quán)利，有效地充當(dāng)預(yù)售機制。Whitepaper是一份詳細說明項目目標、團隊、技術(shù)規(guī)格和Tokens分配策略的綜合文件，是*I*C*O過程的核心。在*I*C*O時期，顯著的資本增長往往由投機熱潮驅(qū)動，而不是項目的內(nèi)在價值（Li.et.al2021）。這導(dǎo)致了一些僅憑概念性Whitepaper的初創(chuàng)項目估值達到了數(shù)百萬美元，與互聯(lián)網(wǎng)泡沫時代相提并論。這種投機環(huán)境不可避免地會出現(xiàn)市場修正，為投資者尤其是進入高估值市場的投資者帶來風(fēng)險（Li.et.al2020）。

雖然*I*C*O在數(shù)字時代提供了一種有前景的融資途徑，但它們也帶來了固有的風(fēng)險和挑戰(zhàn)（arkaya.et.al2019）。不幸的是，*I*C*O領(lǐng)域快速資本積累的誘惑吸引了不良行為者。投資者通常受到FOMO（害怕錯失一個好的投資機會）現(xiàn)象的驅(qū)使，有時會放棄嚴格的盡職調(diào)查，使他們?nèi)菀资艿骄牟邉澋?騙*局的影響（Shehu.at.al2023）。復(fù)制的Whitepaper、偽造的項目網(wǎng)站和募資后消失的“退出*騙*局”凸顯了項目評估的必要性。參與*I*C*O領(lǐng)域需要理解其監(jiān)管模糊性，因為各國采取了不同的方式（Oliveira.et.al2021）。雖然瑞士等一些司法管轄區(qū)采取了更寬松的態(tài)度，但cn等其他國家則實施了嚴格的禁止措施。這種監(jiān)管的多樣性，再加上不斷變化的監(jiān)管視角，需要項目發(fā)起人和投資者熟悉其規(guī)則。此外，這些Tokens的價值主張取決于一個單一的需求期，相較于傳統(tǒng)的多輪股權(quán)融資機制，可能限制融資潛力（Sousa.et.al2021）。全面理解其動態(tài)，加上適當(dāng)?shù)谋O(jiān)管框架，對于保障投資者利益，充分發(fā)揮其潛力至關(guān)重要。

3.2*I*C*O的關(guān)鍵里程碑

*I*C*O概念起源于Mastercoin的出現(xiàn)。其受歡迎程度在Ethereum網(wǎng)絡(luò)于2015年啟動后激增。表1顯示了*I*C*O的關(guān)鍵里程碑（Zheng.et.al2020）。

3.4進一步的展：IDO和IEO

雖然*I*C*O具有開創(chuàng)性，但在監(jiān)管和投資者保護方面面臨挑戰(zhàn)。這導(dǎo)致了首次交易所發(fā)行（IEO）和首次DEX發(fā)行（IDO）的出現(xiàn)，它們提供了類似的融資機會，但監(jiān)管限制較少，Decentralization程度更高，并且盡職調(diào)查更完善。

2017年，幾個國家的監(jiān)管機構(gòu)開始更加密切地審查*I*C*O。特別是美國證券交易委員會（SEC）表示，某些*I*C*O可能被視為證券發(fā)行，需要遵守相關(guān)法規(guī)。此外，cn和韓國等國家直接禁止了*I*C*O活動。*I*C*O活動的增加也導(dǎo)致了欺詐計劃和*騙*局的增加。許多項目在籌集大量資金后消失，給投資者造成了重大損失。*I*C*O的受歡迎程度隨著時間的推移而減弱。

IEO與*I*C*O不同，由Crypto交易所主辦。這為投資者提供了更高的信任和安全性，因為交易所會對項目進行初步的審查和篩選。此外，Tokens通常在IEO結(jié)束后立即在交易所上市，確保了投資者的流動性。幣安交易所推出了幣安Launchpad，旨在為項目提供一個更結(jié)構(gòu)化和安全的平臺來籌集資金。來自知名交易所的認可為項目增加了更多的信譽。幣安Launchpad的成功促使其他主要交易所推出自己的IEO平臺。這一轉(zhuǎn)變標志著從Decentralization的*I*C*O模式向更集中化的、可能更安全的IEO模式的過渡。由于知名交易所的支持，投資者對參與IEO感到更有信心，知道項目已進行了一些審查。

相比之下，IDO涉及在DEX（DEXs）上的Tokens銷售，提供比IEO更高的Decentralization。這允許項目團隊在IDO模型中更快速靈活地籌集資金。這種方法結(jié)合了*I*C*O的Decentralization精神和IEO的結(jié)構(gòu)化方法。通過IDO進行Tokens銷售意味著項目可以繞過CEX通常嚴格的上幣標準。此外，DEXs為項目Tokens提供了即時流動性。雖然*I*C*O革新了籌資領(lǐng)域，但智能合約的安全性不容忽視。市場向IEO和IDO的演變反映了行業(yè)的適應(yīng)性和不斷努力在創(chuàng)新與安全之間取得平衡。隨著Crypto領(lǐng)域的成熟，全球各地的監(jiān)管機構(gòu)正在努力跟上。*I*C*O向IEO和IDO的轉(zhuǎn)變可以視為對這種不斷變化的監(jiān)管環(huán)境的回應(yīng)，為投資者提供更多保護，同時促進創(chuàng)新。4.空投

空投的概念可以追溯到Crypto的早期，當(dāng)時開發(fā)者會向特定Tokens的持有者或符合某些標準的錢包分發(fā)Tokens。由于類似于從空中掉落的東西不需要接受者的任何努力，因此“空投”一詞被創(chuàng)造出來。第一個出名的空投是在2011年，當(dāng)時Bitcoin持有者免費分配了萊特幣。

空投是一種在Crypto領(lǐng)域使用的營銷策略，將Tokens免費或僅需少量成本地分發(fā)給大量錢包地址。各種協(xié)議采用這種方法來進行其Tokens的公平分配，建立Decentralization社區(qū)，有時還激勵用戶與協(xié)議互動。一個經(jīng)典的例子是UniSwap和SushiSwap之間的故事。SushiSwap作為Uniswap的分叉創(chuàng)建了SUSHITokens，為流動性提供者提供額外獎勵。該平臺吸引了Uniswap的流動性提供者將資金轉(zhuǎn)移到SushiSwap，并獎勵他們SUSHITokens。這一策略非常成功，導(dǎo)致大量流動性從Uniswap轉(zhuǎn)移到SushiSwap。為了保持市場地位，Uniswap推出了其治理TokensUNI以回應(yīng)SushiSwap的策略。UNITokens分發(fā)給了流動性提供者和之前在平臺上進行過交易的用戶。這一事件是Decentralization金融（DeFi）領(lǐng)域和空投歷史上的一個重要里程碑，展示了協(xié)議如何通過戰(zhàn)略性空投吸引和獎勵用戶。

空投的核心優(yōu)勢在于其快速且可持續(xù)地實現(xiàn)想法的成本效益。在Web3+項目的開始，用戶花費時間和資源參與協(xié)議測試，而無需任何補償。協(xié)議根據(jù)用戶反饋改進其產(chǎn)品，然后再尋求融資。投資者通過盡職調(diào)查識別有前景的協(xié)議。一旦這些協(xié)議獲得資金，他們會通過分發(fā)Tokens的空投獎勵早期用戶。這些早期用戶可以使用這些Tokens積極參與DAO治理或交換其他Crypto。收到Tokens的用戶更有可能使用服務(wù)，提供反饋并支持協(xié)議。致力于推動互聯(lián)網(wǎng)發(fā)展的企業(yè)家和投資者支持這些基于Blockchain的解決方案，以最低的成本協(xié)調(diào)所有利益相關(guān)者。Web3+擺脫了依賴Web2.0巨頭發(fā)起變革的束縛，直接與Web2.0公司競爭（ZhengandLee2023）。

空投在產(chǎn)生興奮和宣傳、吸引新用戶到平臺方面非常重要。當(dāng)空投分發(fā)時，媒體和社區(qū)成員會主動宣傳、推廣和研究協(xié)議，給予其大量曝光。開發(fā)者通過激勵和獎勵早期支持者培養(yǎng)忠誠度并刺激持續(xù)的社區(qū)參與。這種方法提升了項目的可見性，吸引了更廣泛的用戶基礎(chǔ)，并確保了Tokens的Decentralization分配，減少了由少數(shù)人掌握的風(fēng)險。

然而，空投也有缺點。持有大量空投Tokens的用戶可能操縱市場或?qū)⑵鋻伿壑恋蛢r。用戶可能會創(chuàng)建多個錢包以獲取更多空投，稀釋空投的預(yù)期收益。此外，用于空投的資源可以用于其他開發(fā)或營銷活動。空投在不確定的監(jiān)管環(huán)境中可能具有挑戰(zhàn)性。如果被分類為證券，可能需要遵守嚴格的監(jiān)管要求。因此，項目必須了解當(dāng)前的監(jiān)管環(huán)境并確保合規(guī)以避免法律糾紛。分配量也可能是一把雙刃劍。如果空投獎勵不足，可能會引起社區(qū)成員的不滿。另一方面，過多的分配可能會稀釋Tokens的價值，負面影響其價格并削弱投資者的熱情。如果許多接受者同時決定出售其Tokens，這種不穩(wěn)定性會加劇。這些弊端在近期zkSync和LayerZero的空投分配中顯現(xiàn)得淋漓盡致。為應(yīng)對這種情況，項目可以實施精心策劃的空投，制定明確的指南和解鎖期限以抑制突然的價值稀釋?？胀兜慕Y(jié)構(gòu)和發(fā)布可以顯著影響參與者的行為。設(shè)計不當(dāng)?shù)目胀犊赡軙偈钩钟腥说亩唐谛膽B(tài)，可能會危及項目的總體目標。確?？胀都钆c項目的長期愿景共鳴至關(guān)重要，促進持續(xù)增長和發(fā)展。

行業(yè)建設(shè)者可以參考表3的設(shè)計標準在創(chuàng)建Tokens經(jīng)濟學(xué)時使用，而投資者可以在決定是否長期持有Tokens時參考這些標準。

空投設(shè)計標準

5.使用Crypto的其他籌資機制

銘文BRC-20和Decentralization物理基礎(chǔ)設(shè)施網(wǎng)絡(luò)（DePIN）是兩種創(chuàng)新的籌資機制。

Bitcoin通常被視為一種儲值資產(chǎn)，而Ethereum則被視為創(chuàng)建Decentralization應(yīng)用程序的創(chuàng)新生態(tài)系統(tǒng)。然而，隨著Bitcoin社區(qū)核心成員Casey（2023）提出Ordinals協(xié)議，對創(chuàng)建Bitcoin生態(tài)系統(tǒng)的興趣日益濃厚。

聰是Bitcoin的最小單位，相當(dāng)于一億分之一的Bitcoin。Ordinal協(xié)議根據(jù)聰?shù)拈_采順序為每個聰分配一個唯一的序數(shù)。這一序數(shù)在聰?shù)娜魏无D(zhuǎn)移過程中保持不變，使每個聰具有獨特的不可替代性。銘文是Ordinals協(xié)議的核心部分，允許在單個聰上刻寫信息。有些人認為帶有銘文的聰是獨特的數(shù)字文物。Ordinals使聰具有不可替代的特性，而銘文則在這些聰上添加獨特的信息，類似于在白紙上作畫。結(jié)合這兩種特性，為Bitcoin生態(tài)系統(tǒng)創(chuàng)建了一種新的NFT標準。

受ERC-20Tokens和Ordinal協(xié)議的啟發(fā)，Twitter用戶@domodata創(chuàng)建了一種新的可替代Tokens標準BRC-20。它采用序數(shù)銘文的JSON數(shù)據(jù)用于部署Tokens合約以及Tokens的鑄造和轉(zhuǎn)移過程。BRC-20Tokens按照“先到先得”的原則進行部署。一旦某種BRC-20Tokens被部署，相同名稱的Tokens將不再部署。盡管@domodata將BRC-20分類為社交實驗，但在社區(qū)成員推廣和CEX及Bitcoin礦工的支持下，該標準被廣泛采用。

風(fēng)險投資者在私人配售期間以極低的價格獲得大量Tokens。他們利用其聲譽支持協(xié)議并提出有說服力的敘述，吸引散戶投資者投資。然而，這些散戶投資者在風(fēng)險投資者出售Tokens時不幸成為流動性提供者。散戶投資者對這種不公平機制感到厭倦。BRC-20的出現(xiàn)提供了一種公平分配的機會。沒有針對風(fēng)險投資或天使投資者的私人配售。每個人都有平等的機會通過鑄造Tokens來獲得Tokens。在鑄造活動期間，投資者支付燃料費來鑄造Tokens。沒有限制每個投資者可以鑄造多少Tokens。這種機制公平且分散地分配Tokens。Tokens持有者被激勵自發(fā)地推廣和支持協(xié)議。在使用BRC-20標準時，社區(qū)成員之間的共識強烈，因為他們有平等的機會參與鑄造。如果風(fēng)險投資者想要BRC-20Tokens，他們必須參與鑄造或在二級市場購買。值得注意的是，許多成功的BRC-20Tokens具有強烈的社區(qū)氛圍，有些甚至融入了模因文化。模因幣在Crypto生態(tài)系統(tǒng)中扮演著重要角色。當(dāng)前BRC-20Tokens的價格主要由Crypto社區(qū)內(nèi)的共識和模因文化支撐。內(nèi)在價值是指在產(chǎn)品或業(yè)務(wù)的生命周期內(nèi)產(chǎn)生的現(xiàn)金流的折現(xiàn)值；因此大多數(shù)BRC-20Tokens沒有內(nèi)在價值。然而，BRC-20Tokens的心理價值由持有者的主觀情緒決定，類似于其他收藏品或?qū)櫸锏那楦袃r值。由于BRC-20是一種可替代Tokens標準，其流動性比NFT更好。另一方面，一些BRC-20Tokens具有特定的實用性，如用作燃料費或Tokens發(fā)射平臺的入場券。

在BRC-20成功之后，許多其他Tokens標準在Bitcoin系統(tǒng)和其他Blockchain上出現(xiàn)。例如ARC-20、Rune、BRC-420、SRC-20。這些起源于銘文的創(chuàng)新Tokens標準值得進一步研究和發(fā)展。這些新的Tokens標準提供了一個具有改進功能的包容性金融生態(tài)系統(tǒng)，確保每個擁有互聯(lián)網(wǎng)接入的人都有平等的機會參與籌資。

另一個日益流行的軌道是Decentralization物理基礎(chǔ)設(shè)施網(wǎng)絡(luò)（DePIN）。DePIN的出現(xiàn)代表了一種新的范式，利用Blockchain技術(shù)促進和管理分布式物理基礎(chǔ)設(shè)施系統(tǒng)。DePIN旨在解決部署和管理物理基礎(chǔ)設(shè)施的挑戰(zhàn)，這些挑戰(zhàn)通常由大型公司主導(dǎo)，因為需要大量資本和復(fù)雜的物流。

IoTex（2021）最早提出了DePIN的概念，稱其為MachineFi，旨在融合機器和Decentralization金融（DeFi），以利用由機器驅(qū)動的數(shù)據(jù)、事件和任務(wù)。Messari在其2022年的報告中根據(jù)Twitter民意調(diào)查引入了“DePIN”一詞。

在協(xié)議的開始，DePIN使用Tokens或潛在的空投激勵用戶參與生態(tài)系統(tǒng)建設(shè)，吸引技術(shù)嫻熟的開發(fā)人員提供更具成本效益的產(chǎn)品。隨著越來越多的用戶使用產(chǎn)品或服務(wù)，協(xié)議的收入增加，這些收入可以用于市場資本化管理和進一步的營銷，回饋需求和供給方，激勵更多參與者并吸引市場注意力，建立一個繁榮的生態(tài)系統(tǒng)。在牛市期間，DePIN將產(chǎn)生良好的正向飛輪效應(yīng)。通過實施激勵機制，DePIN網(wǎng)絡(luò)可以生成初始動力，來與已建立的Web2公司競爭并實現(xiàn)廣泛采用（Sami2023）。DePIN是虛擬Web3+和現(xiàn)實世界之間的重要連接，可以有效促進數(shù)據(jù)安全、協(xié)調(diào)閑置資源并善我們的生活，同時讓更多人看到Crypto的實際價值。這是Crypto首次用于開發(fā)現(xiàn)實世界的物理設(shè)施。

盡管BRC-20和DePIN是Crypto融資策略的創(chuàng)新，但未能改變Crypto的投機氛圍。當(dāng)市場由牛市轉(zhuǎn)向熊市期間，大量BRC-20Tokens無成交額，DePIN賽道Tokens走向歸零。如何在利用Tokens更好賦能組織，打造長久、可持續(xù)的分發(fā)機制，是Crypto創(chuàng)業(yè)者需要思考和實踐的重點。只有這樣，才能不浪費中本聰創(chuàng)造的百年難得一遇的融資方式。否則，Crypto行業(yè)將淪為新型的賭場，無法進一步發(fā)展。6.總結(jié)

由Blockchain技術(shù)支撐的Crypto融資的演變開啟了一個挑戰(zhàn)傳統(tǒng)金融范式的時代。這種融資的民主化重新定義了價值交換和信任的本質(zhì)，并擴大了全球投資機會的準入。然而，這一深刻的轉(zhuǎn)變也帶來了挑戰(zhàn)，特別是監(jiān)管模糊性和潛在的欺詐活動。Crypto生態(tài)系統(tǒng)的動態(tài)性質(zhì)，表現(xiàn)在其適應(yīng)性和創(chuàng)新（如*I*C*O、IEO和戰(zhàn)略性空投）上，是其韌性和潛力的見證。

促進融資是Crypto的核心功能之一。與傳統(tǒng)金融相比，它運行得更加高效，并帶來更多的包容性。Crypto在融資活動中的包容性不可小視。Crypto提供了更多的籌資機會和曝光率，降低了投資者資助潛在改變世界的項目的門檻。在考慮如何讓更多人理解和使用Crypto進行籌資時，保護投資者和減少欺詐風(fēng)險而不抑制創(chuàng)新是政策制定者、行業(yè)團體、學(xué)者和項目所有者需要考慮和共同努力的方向。

最后但也是最重要的一點，由于公有鏈無需許可的特點，任何有心通過Crypto融資的人都可以以較低成本進行發(fā)幣。如果項目失敗，創(chuàng)業(yè)者很可能會另外建立一個項目。據(jù)統(tǒng)計，92%的Blockchain項目在啟動一年后就停止運行。相比之下，IPO申請過程更難，在傳統(tǒng)市場上市的創(chuàng)業(yè)者更有動力去維持項目的運轉(zhuǎn)。因此，投資者應(yīng)該審慎評估Crypto投資的風(fēng)險。

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