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作者：Neil 來源：L1D翻譯：善歐巴，金色財(cái)經(jīng)
本文旨在從運(yùn)營角度為機(jī)構(gòu)級(jí)加密對(duì)沖基金（“加密HF”）的推出提供指導(dǎo)和參考。我們的目的是為計(jì)劃此類推出的團(tuán)隊(duì)提供幫助，并作為他們旅程中的資源。
Crypto仍然是一種新興資產(chǎn)類別，為其服務(wù)的基礎(chǔ)設(shè)施也是如此。建立一個(gè)強(qiáng)大的運(yùn)營框架的目標(biāo)是在確保安全和控制基金資產(chǎn)（技術(shù)上和法律上）以及所有投資者的適當(dāng)會(huì)計(jì)的同時(shí)，實(shí)現(xiàn)交易和投資。
本文中的信息和觀點(diǎn)源于L1D自2018年以來作為加密HF最活躍的投資者之一的經(jīng)驗(yàn)，以及我們的團(tuán)隊(duì)在2018年之前在多個(gè)金融危機(jī)中投資對(duì)沖基金的長(zhǎng)期記錄。作為2008年全球金融危機(jī)之前的活躍配置者，并在其后作為投資者和清算人參與其中，我們的團(tuán)隊(duì)吸取了許多教訓(xùn)，并將其應(yīng)用于加密HF的投資。
作為指南和參考，本文篇幅較長(zhǎng)，詳細(xì)探討了多個(gè)主題。對(duì)任何給定主題的詳細(xì)程度是基于我們與新經(jīng)理的經(jīng)驗(yàn)，通常是較少了解的主題，通常留給法律顧問、審計(jì)師、基金管理員和合規(guī)專家的范圍。我們的目標(biāo)是幫助新推出的經(jīng)理駕馭這一領(lǐng)域并與這些專家資源合作。1.規(guī)劃和戰(zhàn)略考慮
確定和審查合適的合作伙伴，建立、測(cè)試和完善啟動(dòng)前的程序可能需要幾個(gè)月的時(shí)間。與公眾普遍認(rèn)為的相反，從合規(guī)的角度來看，機(jī)構(gòu)層面的Crypto投資并不是“狂野西部”，事實(shí)上恰恰相反。優(yōu)質(zhì)服務(wù)提供商和交易對(duì)手非常厭惡風(fēng)險(xiǎn)，通常有繁重而廣泛的入職流程（KYC和AML）。此類規(guī)劃還包括考慮銀行合作伙伴等領(lǐng)域的裁員。根據(jù)經(jīng)驗(yàn)，典型的基金設(shè)立可能需要6到12個(gè)月的時(shí)間才能建立。分步啟動(dòng)并擴(kuò)展到新資產(chǎn)的情況并不少見，因?yàn)槟承┎呗缘娜糠秶赡軣o法從第一天開始實(shí)現(xiàn)。這也意味著投資經(jīng)理必須在準(zhǔn)備啟動(dòng)時(shí)考慮一定的費(fèi)用負(fù)擔(dān)，因?yàn)槭杖胄枰L(zhǎng)的時(shí)間才能實(shí)現(xiàn)。
CryptoHF的投資策略有效地定義了基金的運(yùn)營概況和要求，以及為啟動(dòng)做準(zhǔn)備的相應(yīng)工作流程。下圖描述了我們?cè)贚1D中歸類為策略格局的內(nèi)容。隨著每項(xiàng)策略通過子策略、實(shí)施和流動(dòng)性進(jìn)一步定義自身，基金的運(yùn)營概況也得到了定義——正如人們所說，形式服從功能。這最終體現(xiàn)在特定基金的結(jié)構(gòu)、法律文件、交易對(duì)手和場(chǎng)所選擇、政策和程序、會(huì)計(jì)選擇以及基金管理人的職責(zé)中。
在設(shè)立基金時(shí)，投資經(jīng)理應(yīng)從以下幾個(gè)方面考慮潛在投資者的特征，以應(yīng)對(duì)法律、稅務(wù)和監(jiān)管影響，同時(shí)兼顧商業(yè)考量：
投資者的居住地——美國vs非美國
機(jī)構(gòu)投資者、合格投資者vs非合格投資者、合格購買者
投資者數(shù)量及最低認(rèn)購金額
ERISA（美國養(yǎng)老金計(jì)劃）
透明度和報(bào)告要求
策略的承載能力招股文件
下列因素是考慮基金結(jié)構(gòu)時(shí)的關(guān)鍵，通常包括在基金的招股文件中——例如《私募備忘錄》和/或《有限合伙協(xié)議》中。
注冊(cè)地
機(jī)構(gòu)類基金通常選擇開曼群島作為主要注冊(cè)地，其次是英屬維爾京群島（BVI）。這些注冊(cè)地為基金車輛與離岸交易對(duì)手方開展業(yè)務(wù)提供了便利。
開曼群島作為首選司法管轄區(qū)，源自傳統(tǒng)金融對(duì)沖基金的設(shè)立，圍繞其建立了一整套服務(wù)提供商，包括法律、合規(guī)、基金管理和審計(jì)等，這些在另類資產(chǎn)管理領(lǐng)域擁有良好的業(yè)績(jī)記錄。隨著許多同名服務(wù)提供商在加密領(lǐng)域立足，這種趨勢(shì)也延續(xù)到了加密行業(yè)。與其他司法管轄區(qū)相比，開曼群島仍被視為“最佳選擇”，其監(jiān)管機(jī)構(gòu)——開曼群島貨幣管理局（CIMA）加強(qiáng)的監(jiān)管是這一地位的佐證。
這些已建立的司法管轄區(qū)在基金管理方面提供了較高的監(jiān)管透明度和法律先例，同時(shí)擁有高度發(fā)展的反*洗*錢（AML）和客戶盡職調(diào)查（KYC）要求，這對(duì)于市場(chǎng)的良好運(yùn)作至關(guān)重要。這些地區(qū)通常與較高的成本掛鉤。
開曼群島的設(shè)立成本較高，法律程序耗時(shí)較長(zhǎng)，因此許多經(jīng)理人會(huì)考慮英屬維爾京群島。隨著越來越多優(yōu)質(zhì)的聲譽(yù)良好的服務(wù)提供商在英屬維爾京群島提供服務(wù)，該地逐漸成為被接受的管轄區(qū)，越來越接近開曼群島的標(biāo)準(zhǔn)。選擇知名注冊(cè)地所支付的溢價(jià)通常在基金的整個(gè)生命周期內(nèi)是合理的。基金實(shí)體——母基金和子基金
通常根據(jù)結(jié)構(gòu)圖設(shè)置母基金和子基金，其中母基金持有投資，負(fù)責(zé)進(jìn)行和執(zhí)行所有投資組合活動(dòng)，并將財(cái)務(wù)收益分配給底層子基金。
母基金通常為開曼有限公司（LTD），并發(fā)行股份。
離岸投資者的子基金通常為開曼有限公司，并發(fā)行股份；而美國境內(nèi)投資者的子基金通常為特拉華有限合伙企業(yè)（LP），發(fā)行有限合伙權(quán)益。美國境內(nèi)的子基金也可以是特拉華有限責(zé)任公司（LLC），但較少見；饘(shí)體形式—有限公司vs有限合伙企業(yè)
離岸基金和母-子基金結(jié)構(gòu)允許針對(duì)多樣化的資本來源，包括美國免稅投資者和非美國投資者。
選擇以有限公司（LTD）還是有限合伙企業(yè)（LP）作為結(jié)構(gòu)形式，通常取決于基金經(jīng)理的稅務(wù)考慮以及他們?nèi)绾蜗Ｍ麖臉I(yè)績(jī)費(fèi)用中獲得報(bào)酬，這通常適用于母基金層面。
開曼有限公司（LTD）：
LTD是一種獨(dú)立于其所有者（股東）的獨(dú)立法人實(shí)體。股東的責(zé)任通常僅限于其在公司中的投資金額。
LTD通常具有較為簡(jiǎn)單的管理結(jié)構(gòu)。它們由股東任命的董事管理，日常運(yùn)營通常由官員（通常是投資經(jīng)理）監(jiān)督。
LTD中的股份可以轉(zhuǎn)讓，這為所有權(quán)變更提供了靈活性。
LTD可以發(fā)行不同類別的股份，具有不同的權(quán)利和優(yōu)先權(quán)，這對(duì)于結(jié)構(gòu)化投資工具或適應(yīng)不同類型的投資者非常有利。
從美國稅收的角度來看，LTD通常選擇被視為公司，因此在LTD層面納稅，而不是將稅務(wù)責(zé)任傳遞給投資者。
開曼有限合伙企業(yè)（LP）：
在有限合伙企業(yè)中，有兩類合伙人——普通合伙人和有限合伙人。普通合伙人負(fù)責(zé)管理合伙企業(yè)，并對(duì)其債務(wù)承擔(dān)個(gè)人責(zé)任。而有限合伙人則責(zé)任有限，不參與日常管理。
LP由普通合伙人（GP）負(fù)責(zé)管理，GP承擔(dān)無限個(gè)人責(zé)任，而LP（有限合伙人）則享有個(gè)人責(zé)任保護(hù)。
開曼不對(duì)外資有限合伙企業(yè)征稅。
LP的結(jié)構(gòu)不同，有限合伙人通常僅提供資本，但在股份類別的靈活性方面不如LTD。
特拉華有限合伙企業(yè)（LP）：
選擇實(shí)施特拉華LP與開曼LP通常涉及投資者的稅務(wù)和治理偏好。境內(nèi)基金最常采用特拉華LP。
特拉華的LP法律定義了治理和投資者權(quán)利。
LP是稅收“傳遞”實(shí)體，投資者自行繳納稅款。
特拉華LP在通過基金治理文件定義各方關(guān)系方面提供了靈活性。
特拉華LP通常比開曼LP更便宜且成立速度更快。投資經(jīng)理/顧問/副顧問/普通合伙人（GP）
負(fù)責(zé)投資組合管理的實(shí)體，并通過管理費(fèi)和激勵(lì)費(fèi)用獲得報(bào)酬。
具有管理權(quán)限并獲得費(fèi)用的實(shí)體通常取決于最終受益所有者（UBO）、他們的國籍及稅收偏好。
GP通常以有限責(zé)任公司（LLC）的形式成立，以便享有有限責(zé)任保護(hù)，因?yàn)镚P具有無限責(zé)任。資產(chǎn)持有結(jié)構(gòu)
投資通常由母基金持有，但出于稅務(wù)、法律和監(jiān)管的考慮，可能為某些資產(chǎn)/持有設(shè)立其他實(shí)體。
在某些特殊情況下，投資可能直接由子基金持有，理由與上述相同，此類安排必須在基金的法律文件中明確規(guī)定。股份類別
基金可能提供不同的股份類別，具有不同的流動(dòng)性、費(fèi)用結(jié)構(gòu)和吸引特定類型投資者的能力；通常會(huì)向早期投入大量資金的投資者提供創(chuàng)始人股份類別。該類股份可能為早期投資者提供某些優(yōu)先條款，以支持基金在其初期階段發(fā)展。
還可以為特殊情況（例如流動(dòng)性有限的資產(chǎn)）創(chuàng)建特殊類別，通常稱為“邊袋”（sidepockets）。
不同類別的股份可能享有不同的權(quán)利，但每個(gè)股份類別中的資產(chǎn)在法律上并不與其他股份類別中的資產(chǎn)區(qū)分或隔離。
費(fèi)用
收取管理費(fèi)的市場(chǎng)標(biāo)準(zhǔn)是與基金的流動(dòng)性相同——例如，如果基金提供每月流動(dòng)性，那么管理費(fèi)應(yīng)按月收。ㄑ悠冢＿@種方法也是最有效的操作方法。如下文所述，通常的做法是設(shè)定一個(gè)鎖定期，在此期間收取管理費(fèi)。
績(jī)效費(fèi)通常在特定年份累積，并且僅根據(jù)相應(yīng)的高水位(HWM)每年進(jìn)行結(jié)算并支付。如果投資者在高于HWM的績(jī)效費(fèi)期內(nèi)贖回，績(jī)效費(fèi)通常也會(huì)進(jìn)行結(jié)算并收取。
有些基金可能傾向于按季度結(jié)晶并收取績(jī)效費(fèi)——這不被認(rèn)為是最佳做法，也不是市場(chǎng)標(biāo)準(zhǔn)，不受投資者青睞，而且不太常見。
側(cè)袋資產(chǎn)在變現(xiàn)并將其作為流動(dòng)資產(chǎn)或變現(xiàn)后的現(xiàn)金從側(cè)袋轉(zhuǎn)回到流動(dòng)投資組合中之前，不會(huì)收取績(jī)效費(fèi)。
流動(dòng)性
贖回條款和相應(yīng)規(guī)定——應(yīng)與標(biāo)的資產(chǎn)的流動(dòng)性一致。
鎖定期—由投資經(jīng)理自行決定—通常由策略和基礎(chǔ)流動(dòng)性決定。鎖定期可能有所不同，12個(gè)月很常見，但也可能更長(zhǎng)。鎖定期可能適用于每個(gè)投資者的首次認(rèn)購或每次認(rèn)購—首次和后續(xù)認(rèn)購。不同類別可能有不同的鎖定期，即創(chuàng)始人類別可能與其他股票類別有不同的鎖定期。
側(cè)袋—見下文。
門檻——基金可在基金或投資者層面實(shí)施門檻——門檻意味著，如果在任何贖回窗口期間要求贖回的基金或投資者資產(chǎn)超過一定百分比（例如20%），基金可以限制可接受的贖回總額——這樣做是為了保護(hù)（剩余投資者）免受大規(guī)模贖回對(duì)價(jià)格或投資組合構(gòu)建造成的影響。
門檻通常與流動(dòng)性較差的資產(chǎn)相關(guān)，大規(guī)模贖回的影響可能會(huì)影響資產(chǎn)的實(shí)際價(jià)格，因?yàn)樗鼈儽怀鍪?清算以籌集贖回現(xiàn)金，而這一特點(diǎn)確實(shí)可以保護(hù)投資者。
在投資者層面還是基金層面實(shí)施門檻取決于流動(dòng)性結(jié)構(gòu)和投資者群體的管理資產(chǎn)集中度。不過，僅在基金層面實(shí)施門檻更為常見，對(duì)投資者友好，且運(yùn)營效率更高。
同樣重要的是，門檻條款應(yīng)明確規(guī)定，在門檻實(shí)施前進(jìn)行贖回的投資者，其贖回權(quán)不應(yīng)優(yōu)先于門檻實(shí)施后的贖回——這確保了后期贖回與早期贖回享有同等對(duì)待，并消除了大投資者鉆系統(tǒng)空子、在流動(dòng)性方面獲得意外優(yōu)惠待遇的動(dòng)機(jī)或可能性。
開支
基金可能會(huì)向基金收取一定的運(yùn)營費(fèi)用，這些費(fèi)用實(shí)際上是由投資者支付的。
最佳做法是將與基金管理和運(yùn)營直接相關(guān)的費(fèi)用記入基金，并且不會(huì)引起基金和投資經(jīng)理之間的沖突，同時(shí)要記住，經(jīng)理會(huì)因其服務(wù)而獲得管理費(fèi)，與管理公司和實(shí)體相關(guān)的運(yùn)營和其他費(fèi)用不應(yīng)記入基金。直接基金費(fèi)用通常與代表投資者服務(wù)和維護(hù)基金結(jié)構(gòu)有關(guān)——管理員、審計(jì)、法律、監(jiān)管。管理公司費(fèi)用包括辦公室、人員、軟件、研究、技術(shù)和經(jīng)營投資管理業(yè)務(wù)所需的費(fèi)用。
管理者應(yīng)了解總費(fèi)用率(TER)。新推出的Crypto基金在一段時(shí)間內(nèi)通常會(huì)擁有相對(duì)較低的管理資產(chǎn)規(guī)模。Crypto的機(jī)構(gòu)配置者可能會(huì)承擔(dān)投資該資產(chǎn)類別的新風(fēng)險(xiǎn)，這種風(fēng)險(xiǎn)不應(yīng)因高總費(fèi)用率(TER)而加劇。
為了將TER保持在合理水平、加強(qiáng)問責(zé)制并使管理者與投資者保持一致，建議管理者承諾承擔(dān)一定的啟動(dòng)和持續(xù)運(yùn)營費(fèi)用，這也是信心的表現(xiàn)。這表明了對(duì)空間的長(zhǎng)期承諾，并且這種承諾帶來的AuM增長(zhǎng)預(yù)期將補(bǔ)償管理者的這種投資和紀(jì)律。
良好的費(fèi)用管理還可以通過減輕潛在的利益沖突來進(jìn)一步協(xié)調(diào)管理者和投資者之間的關(guān)系。在哪些方面對(duì)基金有直接好處，哪些方面對(duì)管理者的好處比對(duì)基金的好處更大之間可能存在一個(gè)灰色地帶——出席會(huì)議和活動(dòng)以及相關(guān)的費(fèi)用政策就是這樣一個(gè)領(lǐng)域。與維持這種存在相關(guān)的費(fèi)用不是直接的基金費(fèi)用，而且往往更有可能包含在管理費(fèi)中，甚至由管理者自費(fèi)。
Crypto已經(jīng)是一個(gè)充滿沖突的行業(yè)，真正的受托費(fèi)用政策方法對(duì)于建立機(jī)構(gòu)分配者可投資的Crypto至關(guān)重要。
會(huì)計(jì)
為了正確跟蹤投資者的績(jī)效費(fèi)計(jì)算高水位，可以應(yīng)用兩種會(huì)計(jì)方法-系列會(huì)計(jì)或均衡會(huì)計(jì)。
系列或多系列會(huì)計(jì)（“系列”）是基金經(jīng)理使用的一種程序，即基金為其基金發(fā)行多個(gè)系列的股份——每個(gè)系列都以相同的資產(chǎn)凈值開始，通常為每股100美元或1,000美元。每月交易的基金將為每月收到的所有認(rèn)購發(fā)行一系列新股份。因此，該基金將包含基金I—2012年1月系列、基金I—2012年2月系列或有時(shí)稱為A、B、C系列等的股份類別。這使得跟蹤高水位線和計(jì)算績(jī)效費(fèi)變得非常簡(jiǎn)單。每個(gè)系列都有自己的資產(chǎn)凈值，并且根據(jù)系列相對(duì)于投資者年末HWM的位置，那些位于HWM的系列在YE時(shí)“匯總”到主要類別和系列中，而那些位于HWM之下的系列則被匯總，因?yàn)樗鼈儭暗陀谒弧薄＿@個(gè)過程在年底需要大量勞動(dòng)力，但一旦完成，從根本上講，以后就更容易理解和管理了。
在均衡會(huì)計(jì)中，基金的所有股份都具有相等的資產(chǎn)凈值。發(fā)行/認(rèn)購新股時(shí)，將按總資產(chǎn)凈值認(rèn)購，并且根據(jù)資產(chǎn)凈值高于或低于HWM，投資者將獲得均衡信用或借記。認(rèn)購低于HWM的投資者將收到一份顯示其股份數(shù)量的報(bào)表和EQ借記（用于從其入市資產(chǎn)凈值到HWM之間的業(yè)績(jī)的未來激勵(lì)費(fèi)用），如果認(rèn)購高于HWM，投資者將獲得EQ信用以補(bǔ)償其購買資產(chǎn)凈值和HWM之間金額可能多收的激勵(lì)費(fèi)用。均衡會(huì)計(jì)被認(rèn)為相當(dāng)復(fù)雜，給基金管理人帶來了額外的負(fù)擔(dān)，許多人沒有能力做到這一點(diǎn)。基金經(jīng)理的運(yùn)營和會(huì)計(jì)人員也是如此。
這兩種方法都不算優(yōu)越，因?yàn)樵趦煞N情況下投資者受到的待遇都是相同的，但是系列會(huì)計(jì)通常更受青睞，因?yàn)樗苯、更容易理解，（缺點(diǎn)是它會(huì)創(chuàng)建許多系列，這些系列并不總是能夠匯總在主要系列中，因此隨著時(shí)間的推移可能會(huì)有許多不同的系列，這增加了管理員的操作和報(bào)告工作）。
FIFO—贖回通常按先進(jìn)先出(FIFO)原則進(jìn)行，這意味著當(dāng)投資者進(jìn)行贖回時(shí)，贖回的股票屬于他們認(rèn)購的最早的系列。這對(duì)經(jīng)理來說是更好的選擇，因?yàn)槿绻@些（較早的）股票高于其高水位，這種贖回將觸發(fā)績(jī)效費(fèi)的結(jié)晶。
在某些情況下，經(jīng)理會(huì)選擇通過會(huì)計(jì)機(jī)制而不是單獨(dú)的基金工具對(duì)策略施加杠桿——這是不可取的，不這樣做的理由將在下面的案例研究中更詳細(xì)地描述。
側(cè)袋在Crypto投資中，某些投資（通常是早期協(xié)議投資）可能不具備流動(dòng)性。此類投資通常不屬于常規(guī)投資組合，并被劃分為側(cè)袋類別，在正常贖回間隔內(nèi)無法與流動(dòng)性資產(chǎn)一起贖回。
側(cè)袋策略在2008年金融危機(jī)/全球金融危機(jī)期間開始流行——側(cè)袋策略最初是一種規(guī)定，允許采用流動(dòng)性策略的基金投資于流動(dòng)性較差的資產(chǎn)，通常以資產(chǎn)管理規(guī)模百分比為限制，并具有某些明確的流動(dòng)性催化劑，例如IPO。然而，由于全球金融危機(jī)，大部分流動(dòng)性投資組合變得缺乏流動(dòng)性，并被放入側(cè)袋，這些基金經(jīng)歷了大規(guī)模贖回，這意味著所有流動(dòng)資產(chǎn)都需要清算。側(cè)袋機(jī)制最終保護(hù)了投資者免于以低價(jià)出售資產(chǎn)，但流動(dòng)性基金的投資者最終持有的流動(dòng)性較差的資產(chǎn)比預(yù)期的要多得多。側(cè)袋策略的意圖并沒有預(yù)見到危機(jī)的這些復(fù)合效應(yīng)，因此側(cè)袋策略的處理及其對(duì)投資者的影響（包括估值和費(fèi)用基礎(chǔ)）并沒有經(jīng)過深思熟慮。
側(cè)袋本身是Crypto領(lǐng)域中一個(gè)有用的工具，但實(shí)施側(cè)袋需要仔細(xì)考慮。側(cè)袋投資具有以下特點(diǎn)：
只有在真正需要保護(hù)投資者的情況下才應(yīng)創(chuàng)建。
理想情況下應(yīng)限制在基金管理規(guī)模的特定百分比內(nèi)。
在正常兌換間隔內(nèi)不可兌換。
是（應(yīng)該）持有自己的合法股份類別，而不是僅僅通過會(huì)計(jì)機(jī)制來分開。
需繳納管理費(fèi)但不繳納績(jī)效費(fèi)——當(dāng)持股變得流動(dòng)并被轉(zhuǎn)回流動(dòng)投資組合時(shí)，需繳納績(jī)效費(fèi)。
并非所有基金投資者都會(huì)接觸側(cè)袋——通常，如果投資者在進(jìn)行側(cè)袋投資時(shí)是基金投資者，則會(huì)獲得側(cè)袋投資，在進(jìn)行任何特定側(cè)袋投資后進(jìn)入基金的投資者將不會(huì)接觸現(xiàn)有的側(cè)袋。
設(shè)計(jì)側(cè)袋結(jié)構(gòu)時(shí)需重點(diǎn)考慮：
發(fā)行文件——應(yīng)明確傳達(dá)允許和意圖使用側(cè)袋基金的信息；如果基金采用主從結(jié)構(gòu)，兩套發(fā)行文件都應(yīng)反映側(cè)袋基金的處理方式。
單獨(dú)的股票類別——側(cè)袋資產(chǎn)應(yīng)放在自己的類別中，并具有相應(yīng)的條款——例如，收取管理費(fèi)、不收取績(jī)效費(fèi)、沒有贖回權(quán)。
基金結(jié)構(gòu)內(nèi)的會(huì)計(jì)結(jié)構(gòu)—通常在進(jìn)行非流動(dòng)性投資和/或現(xiàn)有投資變得非流動(dòng)性時(shí)創(chuàng)建側(cè)袋；只有在創(chuàng)建側(cè)袋時(shí)投資于基金的投資者才應(yīng)接觸側(cè)袋，此類投資者通常認(rèn)購該側(cè)袋類別。當(dāng)側(cè)袋中的資產(chǎn)變得流動(dòng)時(shí)，通常會(huì)將其從其類別中贖回，然后放入流動(dòng)份額類別中，然后擁有該風(fēng)險(xiǎn)的投資者將認(rèn)購新創(chuàng)建的流動(dòng)類別—這可確保準(zhǔn)確跟蹤投資者的風(fēng)險(xiǎn)和高水位。如果基金采用主-聯(lián)接器結(jié)構(gòu)，則聯(lián)接器級(jí)別的側(cè)袋應(yīng)在主級(jí)別有相應(yīng)的側(cè)袋，以確保聯(lián)接器和主之間不存在潛在的流動(dòng)性錯(cuò)配。
下列事項(xiàng)并非基金發(fā)行文件中直接提及的，但必須制定政策以確保利益一致并與投資者進(jìn)行清晰的溝通：
從側(cè)袋類資產(chǎn)轉(zhuǎn)移到流動(dòng)性類資產(chǎn)——應(yīng)該有一個(gè)明確的政策來決定資產(chǎn)是否具有足夠的流動(dòng)性，是否能從側(cè)袋類資產(chǎn)轉(zhuǎn)移到流動(dòng)性類資產(chǎn)。該政策和規(guī)則通；诮灰姿鲃(dòng)性、交易量和基金對(duì)未償流動(dòng)性的所有權(quán)的某種衡量標(biāo)準(zhǔn)。
估值—側(cè)袋資產(chǎn)設(shè)立時(shí)，通常按成本估值，以此作為收取管理費(fèi)的基礎(chǔ)。側(cè)袋資產(chǎn)可以加價(jià)，但必須遵守明確、實(shí)用的估值準(zhǔn)則。一種方法包括根據(jù)資產(chǎn)的近期大額交易（例如，近期以高于基金原始成本的估值籌集資金）應(yīng)用缺乏市場(chǎng)價(jià)值的折扣（“DLOM”）。
對(duì)投資者聲明的反思——投資者應(yīng)該清楚地了解他們?cè)诨鹬械牧鲃?dòng)性，因此側(cè)袋類別應(yīng)該與流動(dòng)性類別分開報(bào)告（并且每個(gè)流動(dòng)性類別也應(yīng)單獨(dú)報(bào)告），以確保投資者了解他們的股票數(shù)量和每股資產(chǎn)凈值，這些股票和資產(chǎn)凈值可以在標(biāo)準(zhǔn)流動(dòng)性條款下贖回。
側(cè)袋結(jié)構(gòu)樣本下方的結(jié)構(gòu)樣本圖表反映了投資者分配側(cè)袋風(fēng)險(xiǎn)敞口的一般方式。
為了便于說明，我們以離岸支線有限公司為例，因?yàn)樵撚邢薰静捎霉煞蓊悇e會(huì)計(jì)，更適合說明與此會(huì)計(jì)概念及其與側(cè)袋會(huì)計(jì)的應(yīng)用相關(guān)的某些關(guān)鍵點(diǎn)。陸上支線有限合伙企業(yè)也采用了類似的機(jī)制，但本例中未反映任何細(xì)節(jié)。
主基金在其投資組合中進(jìn)行并持有實(shí)際的Crypto投資。每個(gè)聯(lián)接基金都投資于主基金的股票類別，并且是主基金的股東。
聯(lián)接基金的投資者將獲得聯(lián)接基金的股份——聯(lián)接基金是一種每月接受認(rèn)購的基金，當(dāng)投資者在特定月份認(rèn)購時(shí)，將為該月創(chuàng)建一個(gè)系列，以正確核算和跟蹤業(yè)績(jī)并核算相應(yīng)的激勵(lì)費(fèi)。聯(lián)接基金的投資者通過聯(lián)接基金在主基金股份中的投資價(jià)值變化以及其聯(lián)接基金股份的相應(yīng)價(jià)值增長(zhǎng)來分配主基金投資組合的業(yè)績(jī)。
當(dāng)主基金僅持有流動(dòng)資產(chǎn)時(shí)，子基金投資者擁有整個(gè)主基金流動(dòng)資產(chǎn)的間接比例份額。在這種情況下，100%的主基金股份都是流動(dòng)的，作為回報(bào)，子基金股份也是流動(dòng)的，并有資格根據(jù)基金條款贖回。他們的子基金股份100%的表現(xiàn)將基于主基金股份的表現(xiàn)，最終基于主基金投資組合的表現(xiàn)（具體表現(xiàn)在系列層面上得到說明）。
如下圖1所示，主基金在1月份只持有流動(dòng)性投資，而全部業(yè)績(jī)將分配給聯(lián)接投資者，所有聯(lián)接系列都將受益于母基金的業(yè)績(jī)，并且每個(gè)相同的系列（即同一個(gè)月認(rèn)購的）將具有相同的業(yè)績(jī)表現(xiàn)。
當(dāng)主基金投資組合的某一部分流動(dòng)性不足時(shí)，這些資產(chǎn)無法出售以滿足子基金投資者的贖回請(qǐng)求。資產(chǎn)流動(dòng)性不足可能有兩個(gè)主要原因——要么是某些資產(chǎn)由于某種形式的困境而變得流動(dòng)性不足，要么是主基金因特殊機(jī)會(huì)而投資于流動(dòng)性不足的資產(chǎn)。無論哪種情況，只有在流動(dòng)性不足的資產(chǎn)進(jìn)入主基金投資組合時(shí)投資的子基金投資者才應(yīng)該接觸這些流動(dòng)性不足的資產(chǎn)——從費(fèi)用和業(yè)績(jī)的角度，以及從其持股流動(dòng)性變化的角度來看。
為了解決投資組合中目前的部分流動(dòng)性不足問題，主基金將在2月份創(chuàng)建一個(gè)側(cè)袋，用于存放這些流動(dòng)性不足的資產(chǎn)，只有在2月份之前投資的主基金投資者才有權(quán)投資該側(cè)袋——他們將從側(cè)袋的未來表現(xiàn)中獲得收益，并且至關(guān)重要的是，在創(chuàng)建SP之后（將通過將其10%的流動(dòng)性股票轉(zhuǎn)換為SP股票來進(jìn)行），只有90%的股票有資格贖回（因?yàn)槠?0%的初始流動(dòng)性股票已轉(zhuǎn)換為SP股票）。3月份認(rèn)購主基金的投資者將不會(huì)投資2月份創(chuàng)建的側(cè)袋。
主基金將創(chuàng)建一個(gè)特殊的份額類別來持有側(cè)袋資產(chǎn)——SP類。當(dāng)這種情況發(fā)生時(shí)，聯(lián)接基金投資組合將持有2項(xiàng)資產(chǎn)（流動(dòng)性主份額和不可贖回的主SP份額），并且還必須創(chuàng)建一個(gè)側(cè)袋份額類別來持有非流動(dòng)性敞口，例如主基金SP份額。這是為了確保適當(dāng)?shù)臅?huì)計(jì)和流動(dòng)性管理以匹配主基金的流動(dòng)性敞口，因?yàn)橥顿Y者的投資日期對(duì)于確定其敞口、表現(xiàn)和費(fèi)用至關(guān)重要。當(dāng)聯(lián)接投資者贖回時(shí)（只能來自流動(dòng)性類別，即A類份額），聯(lián)接基金將從主基金贖回部分流動(dòng)性份額，以籌集贖回投資者的贖回收益。聯(lián)接SP份額（與主SP一樣）不可贖回。
需要對(duì)每個(gè)側(cè)袋和相應(yīng)的等級(jí)進(jìn)行單獨(dú)核算，以確保公平分配價(jià)值。
在這種結(jié)構(gòu)中，離岸支線基金的投資者在會(huì)計(jì)和法律方面的風(fēng)險(xiǎn)敞口與主基金層面的風(fēng)險(xiǎn)敞口是一致的（在岸支線基金的投資者也有類似的機(jī)制）。這確保了只有實(shí)際流動(dòng)的資產(chǎn)才能在主基金層面出售，以籌集現(xiàn)金來支付支線基金層面的贖回。
離岸支線的投資者將收到反映其流動(dòng)性類別和側(cè)袋類別的投資者報(bào)表，以便他們了解其總資本是多少以及可供贖回的資本是多少。
雖然主經(jīng)紀(jì)商在管理交易對(duì)手風(fēng)險(xiǎn)方面發(fā)揮著關(guān)鍵作用，但主經(jīng)紀(jì)商本身是基金的主要交易對(duì)手，本身也存在風(fēng)險(xiǎn)。再抵押服務(wù)意味著將客戶資產(chǎn)借出，如果主經(jīng)紀(jì)商因任何原因破產(chǎn)，基金客戶將成為債權(quán)人，因?yàn)樵俚盅阂馕吨蛻糍Y產(chǎn)不再是客戶的財(cái)產(chǎn)。
在Crypto領(lǐng)域，沒有與TradFi主經(jīng)紀(jì)商直接相似之處的經(jīng)紀(jì)商。場(chǎng)外交易柜臺(tái)和托管人正試圖以不同的方式填補(bǔ)這一角色或這一角色的某些方面。FalconX和HiddenRoad就是兩個(gè)例子。然而，鑒于Crypto的性質(zhì)不同（特別是因?yàn)榛A(chǔ)資產(chǎn)位于不同的Blockchain上，這些Blockchain不一定可以互操作），交易所的報(bào)告系統(tǒng)也較為有限，并且運(yùn)營范圍遍布不同的司法管轄區(qū)，Crypto的主經(jīng)紀(jì)商業(yè)務(wù)仍在不斷發(fā)展。最重要的是，實(shí)體成為主經(jīng)紀(jì)商的動(dòng)機(jī)首先是能夠重新抵押客戶資產(chǎn)，這是其商業(yè)模式的一個(gè)明確方面。全球金融危機(jī)期間的主經(jīng)紀(jì)商倒閉表明，主經(jīng)紀(jì)商本身對(duì)其對(duì)沖基金客戶構(gòu)成了交易對(duì)手風(fēng)險(xiǎn)。由于經(jīng)紀(jì)商和交易所資本不足，受到監(jiān)管機(jī)構(gòu)或投資者的風(fēng)險(xiǎn)管理監(jiān)督程度較低，在危機(jī)中不會(huì)得到救助，因此Crypto中的這種交易對(duì)手風(fēng)險(xiǎn)被放大了。Crypto固有的波動(dòng)性和由此帶來的風(fēng)險(xiǎn)管理挑戰(zhàn)進(jìn)一步加劇了這一問題。從交易對(duì)手風(fēng)險(xiǎn)的角度來看，這些因素使得TradFi大宗經(jīng)紀(jì)模式很難以“安全”的方式應(yīng)用于Crypto。
主經(jīng)紀(jì)商模式有助于定義Crypto投資經(jīng)理的運(yùn)營堆棧，因?yàn)榻?jīng)理在內(nèi)部承擔(dān)主經(jīng)紀(jì)商的大部分職能，和/或整合多個(gè)服務(wù)提供商和交易對(duì)手的各種職能。這些角色和技能通常既有內(nèi)部的也有外包的，但考慮到該領(lǐng)域可用服務(wù)提供商的性質(zhì)，應(yīng)該預(yù)計(jì)很多（如果不是大多數(shù)）專業(yè)知識(shí)都是內(nèi)部的，而經(jīng)理方面的領(lǐng)域知識(shí)至關(guān)重要。運(yùn)營堆！用軐(duì)沖基金
以下是加密對(duì)沖基金中的主要運(yùn)營功能。在運(yùn)營和投資/交易之間保持一定程度的隔離仍然很重要，這通常適用于涉及資產(chǎn)流動(dòng)的簽名政策。
中臺(tái)/后臺(tái)：基金會(huì)計(jì)、交易和投資組合核對(duì)、資產(chǎn)凈值制作——通常負(fù)責(zé)監(jiān)督和管理基金管理人。
財(cái)務(wù)管理：管理現(xiàn)金和等價(jià)物、交易所抵押品、穩(wěn)定幣庫存、銀行關(guān)系。
交易對(duì)手管理：對(duì)交易對(duì)手（包括交易所和場(chǎng)外交易柜臺(tái)）進(jìn)行盡職調(diào)查，與交易對(duì)手進(jìn)行入職培訓(xùn)并協(xié)商商業(yè)條款，建立基金托管資產(chǎn)與交易對(duì)手之間的資產(chǎn)轉(zhuǎn)移和結(jié)算程序，設(shè)定對(duì)每個(gè)交易對(duì)手的風(fēng)險(xiǎn)敞口限額。
保管和質(zhì)押：內(nèi)部非托管錢包基礎(chǔ)設(shè)施，第三方托管人——包括建立白名單和多重簽名（“Multisig”）程序，維護(hù)錢包、硬件和相關(guān)政策和安全規(guī)定，對(duì)第三方托管提供商進(jìn)行盡職調(diào)查。
IT和數(shù)據(jù)管理：數(shù)據(jù)系統(tǒng)、投資組合會(huì)計(jì)、備份和恢復(fù)、網(wǎng)絡(luò)安全。
報(bào)告：內(nèi)部報(bào)告、投資者報(bào)告、審計(jì)。
估值：估值政策的制定和應(yīng)用。
法律與合規(guī)：管理外部法律顧問、內(nèi)部政策和程序，處理監(jiān)管備案（包括AEOI、FATCA、AML/KYC和其他事宜）。
服務(wù)商管理：服務(wù)商盡職調(diào)查、服務(wù)協(xié)議審查及談判、以基金管理人為重點(diǎn)的服務(wù)商管理。運(yùn)營角色
鑒于上述運(yùn)營職能和職責(zé)，在考慮運(yùn)營人員（通常是運(yùn)營總監(jiān)和/或首席運(yùn)營官）的適當(dāng)技能時(shí)，必備技能將包括這些領(lǐng)域的經(jīng)驗(yàn)，還可能進(jìn)一步取決于基金的策略和基礎(chǔ)資產(chǎn)。必備經(jīng)驗(yàn)通常分為兩類：
會(huì)計(jì)與審計(jì)——適用于所有基金，但對(duì)于周轉(zhuǎn)率高、項(xiàng)目多、股權(quán)結(jié)構(gòu)復(fù)雜（如側(cè)袋）的基金來說最為關(guān)鍵。
法律和結(jié)構(gòu)——適用于交易帶有稅收和監(jiān)管成分的結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品和策略的基金，通常是某種形式的套利。
在這兩種情況下，如果個(gè)人的專業(yè)知識(shí)存在差距，例如沒有法律背景的會(huì)計(jì)師，這些差距通常由外部機(jī)構(gòu)（例如法律顧問）填補(bǔ)。然而，應(yīng)該注意的是，該領(lǐng)域的基金管理人（如下文將詳細(xì)介紹）通常需要在啟動(dòng)前和啟動(dòng)后的前3-6個(gè)月內(nèi)進(jìn)行大量監(jiān)督和監(jiān)督，而具有基金運(yùn)營、基金管理或與基金管理人打交道的經(jīng)驗(yàn)和背景的個(gè)人和/或會(huì)計(jì)專業(yè)人士通常非常適合管理這一點(diǎn)。
最佳做法是，投資經(jīng)理能夠維護(hù)一套影子基金記錄，有效地充當(dāng)影子，反映基金管理人保存的記錄。這使得投資經(jīng)理、基金管理人和金融交易對(duì)手之間能夠進(jìn)行三方對(duì)賬。三方對(duì)賬在月底進(jìn)行，以確保所有記錄一致且匹配；疬\(yùn)作實(shí)體概覽
資產(chǎn)從認(rèn)購到基金、交易和贖回的流動(dòng)，展示了運(yùn)作堆棧。下面的通用生命周期表明了運(yùn)營觸點(diǎn)：
投資者認(rèn)購款轉(zhuǎn)入基金銀行賬戶
投資者認(rèn)購款項(xiàng)將轉(zhuǎn)入基金的銀行投資者賬戶，并在KYC/AML清算后轉(zhuǎn)入基金交易或運(yùn)營賬戶。
法定貨幣被轉(zhuǎn)移到法定貨幣入口點(diǎn)（交易所或場(chǎng)外交易）并兌換為（通常）穩(wěn)定幣；通；鸸芾韱T必須是法定貨幣從銀行賬戶轉(zhuǎn)出的第二簽名人。
穩(wěn)定幣余額可以存放在交易所和/或第三方保管。
投資委員會(huì)/首席信息官?zèng)Q定交易/投資
為了合規(guī)（即個(gè)人交易政策）和/或風(fēng)險(xiǎn)管理目的而進(jìn)行的交易前清算。
交易者通過交易對(duì)手（交易所或場(chǎng)外交易）獲取流動(dòng)性，指定訂單類型，即市價(jià)/限價(jià)/止損，以及可能的執(zhí)行算法，即TWAP/VWAP。
通過API、門戶或聊天（即TG）與交易對(duì)手進(jìn)行交互。
如果對(duì)上市資產(chǎn)進(jìn)行交易所交易，則使用穩(wěn)定幣余額，結(jié)算資產(chǎn)將轉(zhuǎn)移到第三方托管。
在場(chǎng)外交易中，一些交易可能是預(yù)先注資的，或者場(chǎng)外交易柜臺(tái)可能會(huì)提供一些信用額度——訂單被填寫、結(jié)算，然后資產(chǎn)被轉(zhuǎn)移到第三方保管。
如果是永續(xù)掉期交易——與交易所維持抵押余額，定期支付資金。
清算和結(jié)算——在交易結(jié)算時(shí)驗(yàn)證交易細(xì)節(jié)；交易結(jié)算后，將資產(chǎn)轉(zhuǎn)移到存儲(chǔ)/保管處。
投資團(tuán)隊(duì)評(píng)估對(duì)風(fēng)險(xiǎn)敞口和風(fēng)險(xiǎn)參數(shù)的影響。
運(yùn)營部門每天核對(duì)所有頭寸——資產(chǎn)、賬戶余額（交易對(duì)手、托管、銀行）、價(jià)格、數(shù)量、價(jià)格參考，計(jì)算投資組合的損益；發(fā)布內(nèi)部報(bào)告。
月末向基金管理人提供交易文件及對(duì)賬包
基金管理人獨(dú)立地與所有交易對(duì)手、托管人、銀行核實(shí)資產(chǎn)和價(jià)格——通常是手動(dòng)方式、通過API、OTC柜臺(tái)支持（即TG聊天摘錄）和/或使用第三方工具（如Lukka），應(yīng)用費(fèi)用和開支應(yīng)計(jì)。
投資經(jīng)理與基金管理人合作解決對(duì)賬中的差異并計(jì)算最終資產(chǎn)凈值。
基金管理人采用內(nèi)部質(zhì)量保證/QA流程，計(jì)算基金資產(chǎn)凈值和投資者資產(chǎn)凈值。
基金管理人向投資經(jīng)理提供最終資產(chǎn)凈值方案以供審核和簽字，并發(fā)布投資者聲明。
投資者贖回
投資資產(chǎn)從托管轉(zhuǎn)移到交易所/場(chǎng)外交易市場(chǎng)并轉(zhuǎn)換為法定貨幣并發(fā)送到基金銀行投資者的賬戶。
經(jīng)NAV批準(zhǔn)后
基金管理人授權(quán)向贖回投資者支付贖回款項(xiàng)。
廣義的交易對(duì)手流動(dòng)
該圖反映了資產(chǎn)生命周期中描述的流程。
交易對(duì)手和資金流動(dòng)
自FTX崩盤以來，基金重新評(píng)估了其管理交易對(duì)手風(fēng)險(xiǎn)的方法，特別是是否將資產(chǎn)留在任何交易所，以及管理對(duì)任何隨時(shí)持有基金資產(chǎn)的實(shí)體的風(fēng)險(xiǎn)敞口，包括場(chǎng)外交易柜臺(tái)、做市商和托管人。交易所托管是一種托管形式（在托管部分有更詳細(xì)的介紹），即交易所持有客戶資產(chǎn)，這些資產(chǎn)與交易所資產(chǎn)混合在一起，而不是破產(chǎn)隔離；鹪诮灰姿钟/持有資產(chǎn)是因?yàn)檫@樣更容易、更經(jīng)濟(jì)、更高效和資本效率更高。
還值得注意的是，與OTC交易平臺(tái)達(dá)成的協(xié)議規(guī)定了“交割與付款”，即客戶在交付資產(chǎn)之前付款。此外，這些協(xié)議通常規(guī)定此類資產(chǎn)與其他客戶資產(chǎn)混合，而不是分開或破產(chǎn)隔離。因此，在交付資產(chǎn)之前，仍然存在OTC交易對(duì)手違約的風(fēng)險(xiǎn)。在FTX崩潰期間，某些OTC交易平臺(tái)本身與FTX有未結(jié)算的客戶交易。這些OTC交易平臺(tái)成為FTX資產(chǎn)的債權(quán)人，并選擇從自己的資產(chǎn)負(fù)債表中向客戶全額支付，盡管他們沒有義務(wù)這樣做。正式承銷交易所和OTC交易對(duì)手一直很困難，因?yàn)樨?cái)務(wù)報(bào)表不一定可用，而且用處可能有限，盡管透明度正在提高。交易對(duì)手風(fēng)險(xiǎn)管理方法
為了妥善管理交易對(duì)手風(fēng)險(xiǎn)，投資經(jīng)理應(yīng)制定與其投資策略兼容的政策。這可能/應(yīng)該包括定義：
允許任何交易對(duì)手的最大風(fēng)險(xiǎn)敞口。
允許對(duì)任何交易對(duì)手類型（交易所、場(chǎng)外交易、托管）的最大敞口。
允許任何子類別的最大曝光度——合格托管人與其他。
交易結(jié)算的最大時(shí)間限制——通常以小時(shí)為單位。
在任何特定時(shí)間可未結(jié)算的基金資產(chǎn)百分比。
可以采取其他措施來監(jiān)控交易對(duì)手的健康狀況，包括不時(shí)“ping”交易對(duì)手進(jìn)行小額交易以測(cè)試響應(yīng)時(shí)間。如果響應(yīng)時(shí)間超出正常范圍，經(jīng)理可能會(huì)轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)以遠(yuǎn)離該交易對(duì)手；鸾(jīng)理會(huì)持續(xù)監(jiān)控市場(chǎng)活動(dòng)、新聞和主要參與者的錢包，以識(shí)別異常活動(dòng)，從而避免任何潛在違約并轉(zhuǎn)移資產(chǎn)。DeFi的考慮因素
DEX（“DEX”）和自動(dòng)化做市商（“AMM”）可以補(bǔ)充基金的交易對(duì)手范圍，并在某些情況下可以充當(dāng)替代品。當(dāng)某些中心化參與者陷入困境時(shí)，他們的DeFi同行表現(xiàn)相對(duì)較好。
當(dāng)與DeFi協(xié)議交互時(shí)，基金會(huì)用交易對(duì)手風(fēng)險(xiǎn)換取智能合約風(fēng)險(xiǎn)。一般來說，承保智能合約風(fēng)險(xiǎn)的最佳方式是按照定義交易對(duì)手風(fēng)險(xiǎn)限額的方式來確定風(fēng)險(xiǎn)敞口（如上所述）。
此外，與DeFi協(xié)議交互時(shí)還需要考慮訪問和保管問題，第6節(jié)“保管”中有更詳細(xì)的介紹。三方結(jié)構(gòu)
為了管理與交易所相關(guān)的交易對(duì)手風(fēng)險(xiǎn)，一些服務(wù)提供商已經(jīng)開發(fā)出創(chuàng)新方法。這些方法實(shí)施了三方結(jié)構(gòu)。下面詳述的解決方案已獲得廣泛認(rèn)可。
顧名思義，這種安排至少有三方——相互交易的雙方，以及第三方——管理交易抵押品的實(shí)體，通常是托管人。該第三方將監(jiān)控和管理交易中涉及的抵押資產(chǎn)。
這種結(jié)構(gòu)的一個(gè)關(guān)鍵特征是，管理抵押品的一方以法律上隔離的方式（通常是信托）維護(hù)資產(chǎn)，以保護(hù)交易方免受管理該抵押品和保護(hù)結(jié)構(gòu)的實(shí)體的影響。
在這種結(jié)構(gòu)下，管理抵押品的實(shí)體確保雙方交付和付款，然后進(jìn)行結(jié)算。
作為該流程的一部分，根據(jù)保證金要求發(fā)布或退還超額抵押品，向雙方提供報(bào)告，并持續(xù)監(jiān)控資產(chǎn)以確保其足以滿足雙方之間的金融交易。CopperClearLoop
CopperTechnologies通過其ClearLoop產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)場(chǎng)外結(jié)算或托管結(jié)算。在這種設(shè)置下，雙方（基金客戶和交易所對(duì)手方）實(shí)際上都向Copper提供抵押品（并且此類抵押品在信托內(nèi)），而信托則代表雙方充當(dāng)中立結(jié)算代理。這可以保護(hù)基金免受交易所對(duì)手方違約的風(fēng)險(xiǎn)，其中本金（抵押品）受到保護(hù)，但如果對(duì)手方在（獲勝）交易結(jié)算之前違約，則仍存在損益風(fēng)險(xiǎn)。
Copper是此類設(shè)置的早期創(chuàng)新者，它利用其托管技術(shù)和現(xiàn)有的交易所整合。
所有其他主要托管機(jī)構(gòu)，包括Anchorage、Fireblocks、Bitgo、Binance等，都在使用法律結(jié)構(gòu)和技術(shù)制定自己的三方協(xié)議形式，和/或可能與Copper合作。HiddenRoad
HiddenRoadPartners(HRP)開發(fā)了一種主要經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，可提供一種資本效率和交易對(duì)手風(fēng)險(xiǎn)保護(hù)形式。HRP從機(jī)構(gòu)投資者那里籌集資金，并向他們支付資本回報(bào)，這是通過為客戶提供交易融資而產(chǎn)生的。HRP通過設(shè)置風(fēng)險(xiǎn)限額來降低風(fēng)險(xiǎn)，并要求預(yù)先提供一定比例的抵押品。然后，客戶可以在各個(gè)交易場(chǎng)所進(jìn)行凈持倉。
在此框架下：
基金不需要向交易所或交易伙伴提供抵押品。
交易對(duì)手風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移到HRP的資產(chǎn)負(fù)債表上。
該交易根據(jù)ISDA和標(biāo)準(zhǔn)PrimeBrokerage協(xié)議記錄。
客戶可以跨交易平臺(tái)建立保證金投資組合。5.國庫——法定貨幣和穩(wěn)定幣
CryptoHF中的財(cái)務(wù)功能通常是管理小額法定余額和穩(wěn)定幣庫存的組合。一旦投資者認(rèn)購被接受，他們通常會(huì)通過法定入口（交易所或場(chǎng)外交易柜臺(tái)）將其兌換成穩(wěn)定幣。財(cái)務(wù)功能的考慮因素如下：
銀行合作伙伴
穩(wěn)定幣
銀行合作伙伴CryptoHF通常保持非常低的法定余額，因?yàn)榇蠖鄶?shù)活動(dòng)都是以Crypto（通常是穩(wěn)定幣）進(jìn)行交易的。盡管如此，所有CryptoHF都需要成熟的銀行合作伙伴才能接受投資者認(rèn)購、資助法定費(fèi)用并支付服務(wù)提供商。愿意與Crypto客戶合作的銀行合作伙伴不斷增加，但從AML和KYC的角度來看，入職流程可能很繁瑣，通常需要數(shù)月才能完成。
鑒于銀行與加密客戶合作的意愿會(huì)根據(jù)各自的風(fēng)險(xiǎn)偏好而變化，基金應(yīng)與至少兩家銀行合作伙伴合作以實(shí)現(xiàn)冗余。當(dāng)硅谷銀行、SignatureBank和SilvergateBank倒閉時(shí)，許多基金失去了銀行合作伙伴，無法可靠地開展某些業(yè)務(wù)，包括在這些銀行倒閉前已安排和接受的資金贖回。
入職流程需要大量文件，可能通過門戶網(wǎng)站或直接提交文件。從銀行的角度來看，該流程的目標(biāo)是確？蛻舨粫(huì)從反*洗*錢和了解你的客戶的角度構(gòu)成任何風(fēng)險(xiǎn)。為了實(shí)現(xiàn)這一點(diǎn)，銀行將對(duì)基金結(jié)構(gòu)、其UBO（最終受益所有人）、控制人（例如董事）和投資經(jīng)理進(jìn)行盡職調(diào)查。管理和所有權(quán)結(jié)構(gòu)更復(fù)雜的基金和投資經(jīng)理應(yīng)該準(zhǔn)備好解釋各個(gè)實(shí)體之間的關(guān)系——為此目的準(zhǔn)備一個(gè)組織結(jié)構(gòu)圖很有用。
以下是(美國)銀行啟動(dòng)該流程所需的標(biāo)準(zhǔn)文件集。這些文件非常標(biāo)準(zhǔn)，但本身可能包含多達(dá)100個(gè)與基金運(yùn)營、投資經(jīng)理、所有服務(wù)提供商以及潛在投資者相關(guān)的基本問題。此外，一旦入職，通常會(huì)有持續(xù)/年度合規(guī)活動(dòng)，可能相當(dāng)于重新入職。
銀行合作伙伴入職文件要求
賬戶申請(qǐng)
盡職調(diào)查問卷
公司注冊(cè)證書——通常經(jīng)過公證或認(rèn)證
私募備忘錄
公司章程或有限合伙協(xié)議
財(cái)務(wù)報(bào)表
董事名冊(cè)
商業(yè)登記摘錄
W-BEN-E
FATCA編號(hào)—GIIN
美國稅務(wù)識(shí)別號(hào)
賬戶簽署人和授權(quán)用戶的護(hù)照/駕駛執(zhí)照
受益所有人證明
所有基本受益所有人(UBO，>10%或25%)的護(hù)照/駕駛執(zhí)照/居住證明
監(jiān)管注冊(cè)狀態(tài)
與主要服務(wù)提供商（基金管理、合規(guī)、董事）簽訂的服務(wù)協(xié)議
穩(wěn)定幣穩(wěn)定幣是Crypto交易不可或缺的一部分。穩(wěn)定幣也存在一定的操作風(fēng)險(xiǎn)。穩(wěn)定幣本身，尤其是USDT/Tether，會(huì)定期受到監(jiān)管、支持、脫鉤以及贖回可能停止的擔(dān)憂（盡管這種情況從未發(fā)生過）。因此，在幾種穩(wěn)定幣之間分散穩(wěn)定幣庫存是明智之舉。
銀行合作伙伴通常不強(qiáng)制要求每月最低余額，但通常也不為小型基金賬戶提供全套服務(wù)，包括購買和持有美國國庫券的能力。因此，基金可能會(huì)選擇其他形式的穩(wěn)定幣，包括Ondo（一種由短期美國國債和銀行存款擔(dān)保的Tokens化票據(jù)），或Centrifuge提供的類似產(chǎn)品，包括真實(shí)世界資產(chǎn)/RWA。收益型穩(wěn)定幣產(chǎn)品可能存在自身風(fēng)險(xiǎn)，應(yīng)仔細(xì)審查每種穩(wěn)定幣產(chǎn)品的結(jié)構(gòu)，以正確理解這些風(fēng)險(xiǎn)。6.監(jiān)護(hù)權(quán)
在Crypto中，“托管”一詞是一個(gè)比喻，因?yàn)橘Y產(chǎn)沒有實(shí)物表現(xiàn)形式，例如股票證書。
在TradFi中，托管是基于身份的，托管人是個(gè)人和企業(yè)實(shí)體資產(chǎn)所有權(quán)的代理人。在Crypto中，托管人是訪問和控制私鑰的代理人。
Crypto的托管類型有多種，適當(dāng)?shù)耐泄苄问酵ǔＳ山灰踪Y產(chǎn)和交易頻率方面的投資策略決定。很可能會(huì)實(shí)施多種類型的托管。
在策略允許的情況下，使用第三方托管人被認(rèn)為是更好的選擇，因?yàn)樗鼈兲峁┝硕鄠(gè)級(jí)別的冗余，并且通常具有可擴(kuò)展性。此外，如第4節(jié)所述，托管人可以擴(kuò)展其技術(shù)以支持三方安排。在選擇第三方托管人時(shí)，應(yīng)采用嚴(yán)格的盡職調(diào)查流程。在某些情況下，可能需要某種形式的自我托管——這可能包括使用硬件錢包和/或智能合約多重簽名錢包。托管政策
了解各種托管類型之間的技術(shù)差異非常重要，頂級(jí)托管人的產(chǎn)品都采用了幾種行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)安全架構(gòu)之一。Crypto領(lǐng)域現(xiàn)任托管人的業(yè)績(jī)記錄相當(dāng)不錯(cuò)，沒有出現(xiàn)過重大損失，無論是系統(tǒng)性損失還是特殊損失，他們都經(jīng)受住了行業(yè)特有的各種危機(jī)。事實(shí)上，托管人從這些危機(jī)中受益，因?yàn)橥顿Y者現(xiàn)在越來越重視第三方托管人。
每種基金策略都不同，完整的托管設(shè)置可能包括多種托管形式，以滿足策略的全部需求。此過程應(yīng)導(dǎo)致制定實(shí)用的托管政策，該政策應(yīng)考慮以下因素：
交易資產(chǎn)——并非所有托管人都支持所有資產(chǎn)，為確保全面的資產(chǎn)支持可能意味著與多家托管人合作。
交易頻率——實(shí)施相對(duì)高頻交易的策略可能會(huì)將部分基金資產(chǎn)保留在交易所；然而，現(xiàn)在有第三方托管人使用MPC架構(gòu)，也支持相對(duì)快速地訪問資產(chǎn)。
多樣化和限制——與交易對(duì)手管理一樣，類似的方法可以應(yīng)用于托管——這種限制通常適用于托管類型的劃分——第三方托管、交易所托管和自我托管。
投資者偏好—一些機(jī)構(gòu)投資者可能偏好或要求大部分基金資產(chǎn)由受監(jiān)管的第三方托管。然而，這最終應(yīng)由基金經(jīng)理代表投資者決定最佳做法。
內(nèi)部資源——對(duì)于策略需要使用自我托管的團(tuán)隊(duì)，這些團(tuán)隊(duì)?wèi)?yīng)該具備必要的技術(shù)專業(yè)知識(shí)和/或訪問權(quán)限，以建立適當(dāng)?shù)倪\(yùn)營安全計(jì)劃，確保硬件和恢復(fù)短語得到妥善保管。對(duì)于主要依賴第三方托管人的團(tuán)隊(duì)來說也是如此——需要有安全實(shí)用的方法來備份種子和恢復(fù)短語。
恢復(fù)協(xié)議—在所有情況下，管理者都必須制定協(xié)議，以便在發(fā)生災(zāi)難性事件（包括關(guān)鍵人員喪失工作能力的情況）時(shí)恢復(fù)私鑰、種子和恢復(fù)短語。這些協(xié)議通常涉及技術(shù)和法律措施的組合，包括使用保險(xiǎn)箱和其他形式的物理安全措施，以及在發(fā)生災(zāi)難時(shí)任命第三方法律代理人代表基金行事。
訪問控制——確定管理器中的誰、在什么情況下以及通過什么方法可以創(chuàng)建白名單地址、訪問資產(chǎn)以及轉(zhuǎn)移/提取托管資產(chǎn)——這包括定義2FA方法、智能手機(jī)的使用以及多重簽名錢包的法定人數(shù)要求。
資產(chǎn)的隔離和控制——在與任何第三方（交易所、托管人或其他交易對(duì)手）合作時(shí)，必須了解資產(chǎn)在多大程度上（如果有的話）在法律上被隔離，以及基金的財(cái)產(chǎn)，以及如果交易對(duì)手破產(chǎn)，基金的法律追索權(quán)。
第三方監(jiān)督——與第三方合作時(shí)，必須了解他們受到審計(jì)師和/或監(jiān)管機(jī)構(gòu)的監(jiān)督程度。
監(jiān)管考慮—基金可能有自己的監(jiān)管考慮。美國的基金經(jīng)理可能無法面對(duì)歐洲或其他地方的某些托管人，如果他們希望這樣做，則需要設(shè)計(jì)和實(shí)施允許這樣做的管理和所有權(quán)結(jié)構(gòu)。
冗余——關(guān)鍵服務(wù)之間最好有冗余，但并非總是可行的。在第三方托管機(jī)構(gòu)開立和維護(hù)賬戶涉及一定的管理費(fèi)用和成本，對(duì)于新成立的管理者來說，這可能是不合理的，但在可行的情況下應(yīng)考慮冗余。
選擇托管人的主要考慮因素是安全性。最終，策略的基礎(chǔ)資產(chǎn)的性質(zhì)和交易頻率將決定托管方式和托管人。對(duì)于涉及多種交易方式和子策略的更復(fù)雜策略，可能會(huì)選擇多種托管方式和托管人。
以下詳細(xì)說明了四種主要監(jiān)護(hù)權(quán)類別的優(yōu)缺點(diǎn)：
自我監(jiān)護(hù)
基于瀏覽器、基于軟件、冷/硬件/離線。
廣泛的資產(chǎn)支持，更強(qiáng)的控制力。
安全，但需要極其良好的框架，具有多層冗余和協(xié)調(diào)以及技術(shù)知識(shí)。
一般用于沒有第三方支持的資產(chǎn)。
非托管
智能合約保管/多重簽名錢包——資產(chǎn)保存在由用戶創(chuàng)建和管理的智能合約錢包中（例如EVM的Safe、Solana的Squads）。
更適合低周轉(zhuǎn)率策略，而不是交易更頻繁的策略，因?yàn)樵阱X包之間轉(zhuǎn)移資產(chǎn)在操作上更為復(fù)雜。
可能涉及使用硬件訪問非托管錢包。
第三方托管
機(jī)構(gòu)級(jí)別。
明確定義的特征和控制。
可能具有一定的合規(guī)/輕度監(jiān)管地位，即合格托管人，并接受SOC審計(jì)，其他（即安克雷奇）則受到貨幣監(jiān)理署的監(jiān)督；可能會(huì)在有限的范圍內(nèi)受到保險(xiǎn)。
承擔(dān)資產(chǎn)、服務(wù)、管理復(fù)雜技術(shù)的責(zé)任。
在分托管中，機(jī)構(gòu)投資者可以將托管業(yè)務(wù)外包給綜合賬戶或獨(dú)立賬戶設(shè)置中的托管人（托管人不會(huì)知道最終投資者）。
可以是溫暖、炎熱、寒冷（見下文）。
下表概述了每種錢包類型的特征。
這些通常是技術(shù)最先進(jìn)的，提供整個(gè)托管基礎(chǔ)設(shè)施和相應(yīng)的工作流程。第三方托管人被認(rèn)為同時(shí)持有密鑰（或密鑰材料的某些部分）和資產(chǎn)本身。第三方托管人通常由兩種類型的架構(gòu)代表：
多方計(jì)算(MPC)
MPC是一種將密鑰碎片匯集在一起以簽署交易的方法。如果客戶希望除了托管人持有的部分之外還持有其私鑰的一部分（“碎片”或“份額”），則可以使用MPC。這可以防止托管人濫用密鑰，并使密鑰實(shí)際上不可能從任何一方竊取，但增加了密鑰保管的總體責(zé)任。MPC支持托管解決方案，其中多重簽名要求取代了離線存儲(chǔ)私鑰的需要。碎片在地理和架構(gòu)上是分散的。
硬件安全模塊('HSM')
HSM是一種硬件，可以安全且受控地解密私鑰。私鑰是在設(shè)備上生成的，如果不損壞設(shè)備，就無法提取私鑰—私鑰永遠(yuǎn)不會(huì)暴露給設(shè)備持有者，也無法復(fù)制或破解。HSM通常被宣傳為一種更好的“冷存儲(chǔ)”方式，因?yàn)樗鼈兛梢愿斓亟饷芩借，從而可以更實(shí)時(shí)地訪問資產(chǎn)。HSM最大的潛在缺點(diǎn)是密鑰保存在一個(gè)中心位置，可以用來簽署不應(yīng)該簽署的交易—因此需要生物特征認(rèn)證的自定義業(yè)務(wù)邏輯。
本文并不爭(zhēng)論在選擇第三方托管提供商時(shí)選擇MPC還是HSM。到目前為止，兩者都經(jīng)過了相對(duì)實(shí)戰(zhàn)檢驗(yàn)，并被證明足夠安全。事實(shí)上，MPC托管人可以將每個(gè)分片/份額保存在HSM模塊中，因此這兩種技術(shù)是互補(bǔ)的。
與第三方托管人合作
與托管人合作涉及協(xié)商托管協(xié)議、進(jìn)行全面的反*洗*錢KYC流程以及創(chuàng)建托管保險(xiǎn)庫。與托管保險(xiǎn)庫交互的安全措施是托管人政策和投資經(jīng)理政策的結(jié)合，可以構(gòu)成投資管理業(yè)務(wù)中資產(chǎn)安全的基礎(chǔ)。與托管人合作的技術(shù)和安全方面通常涉及以下步驟和流程：
訪問和身份驗(yàn)證—設(shè)置托管人平臺(tái)的安全訪問權(quán)限。這可能涉及創(chuàng)建強(qiáng)密碼、啟用雙因素身份驗(yàn)證(2FA)以及定義授權(quán)人員的訪問控制、啟用生物識(shí)別和視頻回?fù)堋?/p>
測(cè)試和驗(yàn)證——在處理大量資產(chǎn)之前，測(cè)試少量資產(chǎn)存入和提取流程，以確保一切順利。
安全培訓(xùn)——托管人可能會(huì)提供如何安全使用其平臺(tái)的培訓(xùn)。這可以包括保護(hù)登錄憑據(jù)和管理資產(chǎn)的最佳實(shí)踐。
資產(chǎn)轉(zhuǎn)移——將數(shù)字資產(chǎn)轉(zhuǎn)移到托管人指定的錢包或地址。這可能涉及一次性轉(zhuǎn)移或逐步轉(zhuǎn)移。
創(chuàng)建白名單和白名單創(chuàng)建策略——?jiǎng)?chuàng)建一個(gè)內(nèi)部策略，規(guī)定誰可以創(chuàng)建和批準(zhǔn)白名單；創(chuàng)建白名單地址并測(cè)試它們。
指定交易權(quán)限——對(duì)于每個(gè)白名單地址，指定允許的交易類型。常見權(quán)限包括：
存款：允許將資金存入白名單地址。
提現(xiàn)：允許從白名單地址提現(xiàn)。設(shè)置內(nèi)部提現(xiàn)權(quán)限。
轉(zhuǎn)賬：允許白名單地址和托管解決方案內(nèi)的其他地址之間進(jìn)行轉(zhuǎn)賬。受監(jiān)管狀態(tài)
較成熟的托管人通常會(huì)尋求其經(jīng)營所在地的某種形式的監(jiān)管監(jiān)督。這是積極的，因?yàn)檫@種監(jiān)督通常伴隨著要求，包括接受SOC或ISAE（服務(wù)組織控制和國際鑒證業(yè)務(wù)標(biāo)準(zhǔn)）形式的第三方控制審計(jì)。這些審計(jì)評(píng)估和測(cè)試組織的內(nèi)部控制框架。這種審計(jì)絕不保證托管人一定適合某個(gè)基金，甚至適合一家運(yùn)作良好的企業(yè)，最重要的是，并不意味著安全有保障。但這種審計(jì)確實(shí)讓人放心，托管人有一個(gè)連貫的內(nèi)部控制環(huán)境。
在美國，托管人可以尋求美國證券交易委員會(huì)授予的合格托管人資格，或成為州特許信托公司。在這兩種情況下，此類托管人都被允許提供符合美國證券交易委員會(huì)托管規(guī)則的托管服務(wù)，以便他們可以代表注冊(cè)投資顧問（“RIA”）充當(dāng)托管人。RIA通常選擇與合格托管人或州特許信托公司合作，但他們也越來越多地與實(shí)際上不是合格托管人的MPC提供商合作，但RIA及其顧問已將此合理化，以便以最符合其投資策略的信托方式運(yùn)營其基金。Fireblocks就是這樣一家MPC提供商，最近推出了Fireblocks全球托管網(wǎng)絡(luò)來解決這個(gè)問題。Fordefi是另一家這樣的MPC提供商。機(jī)構(gòu)類第三方托管機(jī)構(gòu)
機(jī)構(gòu)類參與者有很多，每個(gè)機(jī)構(gòu)都應(yīng)經(jīng)過適當(dāng)?shù)膶徤髡{(diào)查并根據(jù)其優(yōu)點(diǎn)進(jìn)行選擇。以下機(jī)構(gòu)是相對(duì)的品牌名稱，每個(gè)機(jī)構(gòu)都具有某些獨(dú)特的特點(diǎn)。
Coinbase托管Coinbase或許是最知名的托管人，它是一家紐約州特許信托公司（愛爾蘭為歐洲客戶提供類似結(jié)構(gòu)）。作為一家上市公司，其業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較低，但客戶資產(chǎn)是獨(dú)立保管的，不能重新抵押，而且根據(jù)上市公司報(bào)告要求，會(huì)受到嚴(yán)格審查。
AnchorageDigitalAnchorage是一家基于HSM的托管公司。它還是一家（美國）國家特許合格托管公司，受貨幣監(jiān)理署監(jiān)管，并擁有有限的銀行牌照。Anchorage試圖將自己定位為美國監(jiān)管最嚴(yán)格的數(shù)字資產(chǎn)托管公司。
CopperTechnologiesCopper是一家總部位于英國的托管人（目前已在瑞士獲得許可）。Copper是一家基于MPC的托管人，并憑借其WalledGarden托管解決方案進(jìn)行了創(chuàng)新。WalledGarden解決方案使資金能夠輕松快速地在白名單交易所的范圍內(nèi)轉(zhuǎn)移抵押品，但不允許在未經(jīng)多層身份驗(yàn)證的情況下在WalledGarden之外提款。Copper已利用其托管技術(shù)來支持其ClearLoop產(chǎn)品。
FireblocksFireblocks是一家基于MPC的基礎(chǔ)設(shè)施提供商，它不被視為托管人，因?yàn)樗鼪]有被授權(quán)保護(hù)客戶資產(chǎn)，而是保護(hù)他們的私鑰，因此無法獲得美國聯(lián)邦或州特許，被視為托管人。然而，實(shí)際上它是一家托管提供商，因?yàn)樗峁┒嘀睾灻X包和安全的傳輸網(wǎng)絡(luò)。
FordefiFordefi是一家基于MPC的基礎(chǔ)設(shè)施提供商，相對(duì)較新，但已迅速獲得關(guān)注，尤其是在DeFi中活躍的基金和持有期較短的基金中。與Fireblocks類似，它不被視為托管人，因?yàn)樗鼪]有被授權(quán)保護(hù)客戶資產(chǎn)，而是他們的私鑰，但實(shí)際上它是一家托管提供商，因?yàn)樗峁┒嘀睾灻X包和安全的傳輸網(wǎng)絡(luò)。質(zhì)押
許多投資策略都包括質(zhì)押資產(chǎn)以獲取收益。
質(zhì)押提供商的核心產(chǎn)品是基于為權(quán)益證明(“PoS”)Blockchain提供質(zhì)押服務(wù)。當(dāng)PoSTokens的所有者將其Tokens委托給驗(yàn)證者（也稱為質(zhì)押提供商）時(shí)，即發(fā)生質(zhì)押。驗(yàn)證者運(yùn)行托管在云端或裸機(jī)服務(wù)器上的軟件。該軟件保存Blockchain狀態(tài)的完整記錄，并包含驗(yàn)證者應(yīng)如何操作的復(fù)雜規(guī)則。質(zhì)押領(lǐng)域的老牌參與者包括Figment、Coinbase和Blockdaemon，這些服務(wù)相當(dāng)商品化。
質(zhì)押的操作考慮相當(dāng)簡(jiǎn)單。資產(chǎn)由第三方托管人保管，托管人然后將要質(zhì)押的資產(chǎn)委托給第三方質(zhì)押提供商。如果某些資產(chǎn)存放在非托管錢包中，也可以將其委托給第三方質(zhì)押提供商。在這種情況下，資產(chǎn)永遠(yuǎn)不會(huì)“離開”托管，質(zhì)押提供商只能使用這些資產(chǎn)來驗(yàn)證網(wǎng)絡(luò)。質(zhì)押提供商帶來的風(fēng)險(xiǎn)是，由于故障或停機(jī)，它無法正確驗(yàn)證，從而導(dǎo)致獎(jiǎng)勵(lì)被削減，但不會(huì)導(dǎo)致資產(chǎn)損失，這在技術(shù)上是不可能的。盡管如此，質(zhì)押提供商也應(yīng)該像第三方托管提供商一樣接受類似的盡職調(diào)查，盡管如前所述，質(zhì)押代理的失敗不會(huì)導(dǎo)致資產(chǎn)損失，因?yàn)橘Y產(chǎn)仍在托管人的控制之下。
本質(zhì)上，每個(gè)資產(chǎn)都有兩個(gè)管理密鑰——一個(gè)轉(zhuǎn)移密鑰（將資產(chǎn)從一方轉(zhuǎn)移到另一方），以及一個(gè)質(zhì)押/驗(yàn)證密鑰，后者僅參與權(quán)益證明機(jī)制。這兩個(gè)密鑰可以獨(dú)立保管，因?yàn)樗鼈兪遣煌，并且在加密上沒有關(guān)聯(lián)。第三方托管人的盡職調(diào)查和評(píng)估
對(duì)托管人的適當(dāng)審查涉及檢查其幾方面的運(yùn)作。此類信息通常包含在盡職調(diào)查問卷、SOC/IASE報(bào)告和賬戶協(xié)議中。
資產(chǎn)支持
Tokens、分叉、空投、質(zhì)押、治理、借貸
安全和控制
內(nèi)部安全措施
訪問控制和欺詐預(yù)防
網(wǎng)絡(luò)安全與災(zāi)難恢復(fù)
密鑰生成和管理
條款
客戶資產(chǎn)隔離與破產(chǎn)隔離
合同義務(wù)
三方協(xié)議支持和集成
商業(yè)
業(yè)績(jī)記錄
財(cái)務(wù)實(shí)力和資產(chǎn)負(fù)債表
客戶支持
技術(shù)
資產(chǎn)保管方法
身份驗(yàn)證方法/MPC/2FA/生物識(shí)別
可訪問性——檢索和移動(dòng)資產(chǎn)需要多長(zhǎng)時(shí)間
監(jiān)管與合規(guī)
AMLKYC—客戶入職實(shí)踐
第三方監(jiān)督——監(jiān)管機(jī)構(gòu)、審計(jì)師
背景調(diào)查
報(bào)告
資產(chǎn)凈值、余額轉(zhuǎn)移、訂單
服務(wù)提供商支持
基金管理人、審計(jì)師的權(quán)限和訪問權(quán)限
客戶資產(chǎn)隔離
以下摘自與全球公認(rèn)機(jī)構(gòu)托管人簽訂的托管協(xié)議，其中明確規(guī)定了客戶資產(chǎn)的隔離和再抵押條款。所有托管協(xié)議都應(yīng)包含類似的語言。
自我托管——密鑰生成和管理
密鑰生成過程適用于自我托管和第三方托管。下面描述的流程是創(chuàng)建自我托管錢包的廣泛框架。較小的團(tuán)隊(duì)需要考慮可用的資源，以創(chuàng)建一個(gè)既高效又實(shí)用的資產(chǎn)檢索流程，并通過冗余恢復(fù)規(guī)定確保安全。
參與者
安全，保障
訪問控制——日志、攝像頭
員工背景調(diào)查
四眼原則談密鑰生成
沒有一個(gè)人控制端到端的流程
職責(zé)分離和獨(dú)立性——阻止合謀
多次練習(xí)和訓(xùn)練
冗余
審計(jì)流程——精心挑選外部審核人員、提供獨(dú)立保證、密鑰生成儀式的外部出席者
密鑰/種子短語的分片以及分片的安全保管：
主種子分為多個(gè)組件并分散存儲(chǔ)；M個(gè)組合中的N個(gè)需要最少的法定人數(shù)來重新創(chuàng)建/恢復(fù)
拆分成單獨(dú)的組件進(jìn)行存儲(chǔ)，Shamir秘密共享，碎片分散在各個(gè)地理區(qū)域并安全存儲(chǔ)
Shamir秘密共享或同等技術(shù)—這樣，如果碎片丟失或損壞，可以恢復(fù)密鑰
合同約定的解決流程，使用獨(dú)立的第三方；請(qǐng)求者/檢索者不同的一方
記下恢復(fù)種子并將其離線存儲(chǔ)在與硬件錢包位置分開的安全位置；多方應(yīng)參與存儲(chǔ)和訪問恢復(fù)短語，確保沒有關(guān)鍵人物風(fēng)險(xiǎn)
DeFi的注意事項(xiàng)
鑒于與DEX（“DEX”）互動(dòng)的性質(zhì)，ustody的應(yīng)用有所不同。
基金通常會(huì)使用MPC提供商和/或MetaMaskInstitutional(MMI)直接與DEX和DeFi協(xié)議進(jìn)行交互。Copper的DeFi產(chǎn)品仍在不斷獲得關(guān)注，而Fordefi已設(shè)計(jì)其服務(wù)以使DeFi更易于訪問且具有機(jī)構(gòu)級(jí)安全性。
MetaMaskInstitutional提供對(duì)冷存儲(chǔ)資產(chǎn)的訪問，而無需先將資產(chǎn)轉(zhuǎn)移到熱錢包（即使用擴(kuò)展的瀏覽器）。
就Copper而言，Copper提供了自己的版本軟件，類似于MetaMask，可與Copper的托管庫集成。7.服務(wù)提供商
加密領(lǐng)域在關(guān)鍵服務(wù)提供商方面提供了越來越多的選擇，包括基金管理、審計(jì)、法律顧問和公司服務(wù)。本節(jié)將重點(diǎn)介紹這些服務(wù)提供商，因?yàn)樗鼈儗?duì)于啟動(dòng)和管理加密HF至關(guān)重要，托管人也是如此，如上一節(jié)所述。本節(jié)最后總結(jié)了該領(lǐng)域的其他服務(wù)產(chǎn)品，其中有很多，正如開頭所述，詳盡介紹所有服務(wù)產(chǎn)品超出了本文的范圍。其他服務(wù)產(chǎn)品的參與在很大程度上取決于投資策略、經(jīng)理可用的技能組合以及經(jīng)濟(jì)因素。
TradFi領(lǐng)域的許多老牌服務(wù)提供商正在擴(kuò)大其服務(wù)范圍，以服務(wù)Crypto——尤其是擁有全球特許經(jīng)營權(quán)的審計(jì)公司。然而，他們?cè)跀?shù)字資產(chǎn)方面的經(jīng)驗(yàn)和專業(yè)知識(shí)仍在發(fā)展中。在基金管理方面，選擇更加有限，只有少數(shù)幾家相對(duì)成熟的公司為該領(lǐng)域提供服務(wù)。選擇服務(wù)提供商的最重要因素是擁有數(shù)字資產(chǎn)、基金會(huì)計(jì)系統(tǒng)、技術(shù)專長(zhǎng)、聲譽(yù)和客戶服務(wù)方面的經(jīng)驗(yàn)。
依賴服務(wù)提供商的建議和專業(yè)知識(shí)是自然而然的事情——但管理人員也必須對(duì)相應(yīng)的流程負(fù)責(zé)，因?yàn)榉⻊?wù)提供商提供的指導(dǎo)并不總是正確的，而且后果的嚴(yán)重程度也各不相同。該領(lǐng)域缺乏競(jìng)爭(zhēng)本身就存在風(fēng)險(xiǎn)，管理人員需要意識(shí)到這一點(diǎn)。
基金管理人
基金管理人可以說是最重要的第三方服務(wù)提供商，也是高質(zhì)量選擇最少的第三方服務(wù)提供商；鸸芾砣藢(shí)際上處于投資者和基金之間，從定義上講是獨(dú)立的。在基金管理人接受審查和聘用后，在入職流程和啟動(dòng)后的初始關(guān)系階段（即長(zhǎng)達(dá)4-5個(gè)月），應(yīng)該會(huì)需要大量的監(jiān)督和監(jiān)督，因此，重要的是要有經(jīng)驗(yàn)豐富的運(yùn)營人員或單獨(dú)聘用他們。
基金管理人的職責(zé)包括：
估值和定價(jià)——基金管理人計(jì)算并核實(shí)對(duì)沖基金的凈資產(chǎn)價(jià)值(NAV)。這涉及對(duì)基金資產(chǎn)進(jìn)行估值，其中可能包括各種金融工具、Crypto（現(xiàn)貨和歸屬）、衍生品（如永續(xù)掉期、期貨、股票、流動(dòng)性池和私人協(xié)議）、賺取收益的質(zhì)押資產(chǎn)、利息和無息穩(wěn)定幣。
會(huì)計(jì)和財(cái)務(wù)報(bào)告—維護(hù)基金的會(huì)計(jì)記錄，包括跟蹤收入、支出、收益和損失；鸸芾砣藶橥顿Y者生成財(cái)務(wù)報(bào)表和報(bào)告，確保遵守會(huì)計(jì)準(zhǔn)則和監(jiān)管要求。
過戶代理人——驗(yàn)證并管理基金份額的分配。
投資者服務(wù)——與投資者互動(dòng)，處理認(rèn)購、贖回和轉(zhuǎn)讓，并為投資者查詢、計(jì)算投資者股份價(jià)值和準(zhǔn)備投資者聲明以供分發(fā)提供支持。
合規(guī)與監(jiān)管報(bào)告—協(xié)助確；鹱袷叵嚓P(guān)法規(guī)，包括反*洗*錢(AML)和了解您的客戶(KYC)要求以及AEOI(自動(dòng)信息交換)。他們根據(jù)需要準(zhǔn)備并向監(jiān)管機(jī)構(gòu)提交報(bào)告。
對(duì)賬——將基金記錄與經(jīng)紀(jì)人、交易對(duì)手和其他服務(wù)提供商的記錄進(jìn)行對(duì)賬，以識(shí)別交易、結(jié)算和現(xiàn)金頭寸中的任何差異。
費(fèi)用計(jì)算——根據(jù)基金的表現(xiàn)和費(fèi)用結(jié)構(gòu)計(jì)算管理費(fèi)和績(jī)效費(fèi)。
審計(jì)支持——與外部審計(jì)師合作，提供財(cái)務(wù)審計(jì)所需的文件和數(shù)據(jù)。
技術(shù)和報(bào)告——通常提供軟件和報(bào)告系統(tǒng)，使基金經(jīng)理能夠監(jiān)控其基金的表現(xiàn)和政策合規(guī)情況。
數(shù)據(jù)管理——維護(hù)和保護(hù)敏感數(shù)據(jù)，包括交易數(shù)據(jù)、投資者信息和財(cái)務(wù)記錄。
值得注意的是，基金管理人的聲譽(yù)很重要，但在進(jìn)行盡職調(diào)查和管理關(guān)系時(shí)，關(guān)注分配給基金賬戶的服務(wù)團(tuán)隊(duì)也很有幫助，并從基金投資者的角度考慮接收投資者聲明和來自基金的正式通信的經(jīng)驗(yàn)——這在引入基金管理人或過渡到新基金管理人時(shí)經(jīng)常被忽視。對(duì)賬
在處理CryptoHF時(shí)，基金管理人通常會(huì)在投資組合對(duì)賬和定價(jià)方面遇到困難，這可能導(dǎo)致無法及時(shí)向投資者提供正式資產(chǎn)凈值（通常在任何月份結(jié)束后30天內(nèi)）；鸸芾砣四軌颡(dú)立于投資經(jīng)理對(duì)投資組合進(jìn)行對(duì)賬和定價(jià)非常重要。這需要訪問和處理以下數(shù)據(jù)：
交易場(chǎng)所和交易對(duì)手
托管提供商
銀行合作伙伴
Blockchain
DeFi池
這需要一定的技術(shù)專業(yè)知識(shí)，因?yàn)檫@些數(shù)據(jù)通常不是以統(tǒng)一的方式從任何來源提供的，而且從底層鏈（例如Etherscan和其他區(qū)塊瀏覽器）讀取的Blockchain交易不一定反映離散交易，因此，重建導(dǎo)致錢包地址月末余額的交易流可能非常復(fù)雜。即使是一些最成熟的基金管理人，準(zhǔn)確、及時(shí)、可擴(kuò)展且高度自動(dòng)化地做到這一點(diǎn)也已證明很困難。
過去，缺乏某些標(biāo)準(zhǔn)造成了一些會(huì)計(jì)和審計(jì)問題，包括：
沒有針對(duì)DeFi的會(huì)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)可能會(huì)造成估值問題。
DEX上LP頭寸的處理。
將權(quán)益獎(jiǎng)勵(lì)記為資本收益而非收入。
DEX不提供獨(dú)立對(duì)賬的API訪問，因此必須使用區(qū)塊瀏覽器
缺乏標(biāo)準(zhǔn)帶來的后果是，管理人必須在入職過程中以及持續(xù)向基金管理員講解投資策略的性質(zhì)，并確保管理員的方法符合審計(jì)標(biāo)準(zhǔn)，因此需要基金審計(jì)師的意見。
某些基金管理人已經(jīng)建立了內(nèi)部系統(tǒng)。許多人使用一種名為L(zhǎng)ukka的工具，該工具是中后臺(tái)加密資產(chǎn)處理的技術(shù)和數(shù)據(jù)服務(wù)提供商。它是一種加密原生產(chǎn)品，可連接、標(biāo)準(zhǔn)化、協(xié)調(diào)、處理和報(bào)告可供審計(jì)的信息。它通過自動(dòng)連接來收集基金與之交互的所有交易所、錢包、Blockchain和賬戶（即銀行賬戶）的數(shù)據(jù)。
在審查基金管理人時(shí)，應(yīng)考慮以下因素：
在加密、結(jié)構(gòu)、報(bào)告、側(cè)袋方面的聲譽(yù)和經(jīng)驗(yàn)。
客戶服務(wù)包括團(tuán)隊(duì)冗余和交叉培訓(xùn)、團(tuán)隊(duì)資歷和領(lǐng)導(dǎo)。
技術(shù)和API專業(yè)知識(shí)、內(nèi)部開發(fā)團(tuán)隊(duì)和Blockchain分析。
手動(dòng)與自動(dòng)化流程。
獨(dú)立進(jìn)入場(chǎng)地并進(jìn)行監(jiān)護(hù)。
內(nèi)部流程和質(zhì)量保證。
使用第三方技術(shù)，如Lukka、Zapper、Zerion、DeBank
資產(chǎn)凈值報(bào)告及時(shí)性
基金管理人提供的最重要的服務(wù)之一是獨(dú)立計(jì)算基金的資產(chǎn)凈值并及時(shí)向投資者報(bào)告資產(chǎn)凈值——通常是在特定月末后的30-45天內(nèi)。
機(jī)構(gòu)投資者可能對(duì)資產(chǎn)凈值延遲很敏感，因?yàn)樗麄儽旧碛袊?yán)格的報(bào)告周期并有內(nèi)部和外部報(bào)告要求——因此延遲可能會(huì)使他們自己的業(yè)務(wù)面臨風(fēng)險(xiǎn)或帶來不必要的摩擦。
如果延遲頻繁且時(shí)間延長(zhǎng)，則可能意味著基金管理人的能力值得懷疑，應(yīng)考慮進(jìn)行變更，否則根本原因可能會(huì)產(chǎn)生更大的影響。
案例研究：資產(chǎn)凈值報(bào)告延遲
L1D團(tuán)隊(duì)遇到過這樣的情況：多個(gè)基金——運(yùn)行不同的策略、在不同的市場(chǎng)機(jī)制下、由不同的基金管理人管理——幾個(gè)月內(nèi)都無法正確協(xié)調(diào)基金的資產(chǎn)凈值。
然而，資產(chǎn)凈值公布延遲掩蓋了未溝通的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)變和糟糕的風(fēng)險(xiǎn)管理，導(dǎo)致投資者蒙受損失。在一個(gè)案例中，一位經(jīng)理實(shí)施了糟糕的風(fēng)險(xiǎn)管理，蒙受了巨額損失，由于資產(chǎn)凈值沒有正式報(bào)告，這些損失得以繼續(xù)。資產(chǎn)凈值的延遲引起了嚴(yán)重?fù)?dān)憂，導(dǎo)致投資者決定贖回該基金。
主要結(jié)論是，往往有煙就有火。NAV延遲向經(jīng)驗(yàn)豐富的投資者發(fā)出警告，因?yàn)樗鼈冎苯颖砻髁诉\(yùn)營方面的缺陷，表明在壓力情況下可能存在進(jìn)一步的缺陷。在盡職調(diào)查期間，機(jī)構(gòu)投資者可能會(huì)詢問延遲報(bào)告的情況。這個(gè)問題反映了對(duì)運(yùn)營能力和及時(shí)報(bào)告之間關(guān)系的理解。
審計(jì)師
就Crypto領(lǐng)域經(jīng)驗(yàn)豐富的審計(jì)師數(shù)量和審計(jì)公司（例如四大）的質(zhì)量而言，審計(jì)師的選擇更為豐富。然而，盡管可用的審計(jì)師數(shù)量眾多，但他們往往都很昂貴，而且對(duì)于新基金的推出，新基金和小型基金受到的關(guān)注程度可能會(huì)有所不同，這可能導(dǎo)致審計(jì)過程曠日持久和延遲。
在所有情況下，在建立關(guān)系之初讓審計(jì)師參與進(jìn)來是確保他們充分理解策略的關(guān)鍵，并且基金管理人可以做好充分準(zhǔn)備與審計(jì)師合作并響應(yīng)信息請(qǐng)求。
審計(jì)師和基金管理人之間的協(xié)調(diào)和理解對(duì)于確保資產(chǎn)和交易符合公認(rèn)的標(biāo)準(zhǔn)至關(guān)重要。審計(jì)師必須能夠有效地重建截至年末資產(chǎn)負(fù)債表日的基金，這是通過測(cè)試（例如抽樣）進(jìn)行的——其中包括基礎(chǔ)交易、費(fèi)用和開支。如果部分資產(chǎn)無法正確核算，則可能導(dǎo)致“保留”審計(jì)意見，這可能被視為對(duì)投資者的黃旗或紅旗。
審計(jì)師在信息流方面與投資經(jīng)理和基金管理人之間的溝通是否順暢也很重要。如果審計(jì)師感到不順暢，他們可能會(huì)在年度審計(jì)之前退出，這可能會(huì)造成嚴(yán)重后果，并被視為投資者的危險(xiǎn)信號(hào)。
法律顧問
與審計(jì)師類似，Crypto領(lǐng)域有許多知名的律師事務(wù)所。需要注意的是，盡管聘請(qǐng)了經(jīng)驗(yàn)豐富、聲譽(yù)良好的法律顧問，但在運(yùn)營方面仍然存在差距。
如“基金結(jié)構(gòu)、條款和投資者”部分所述，有許多運(yùn)營方面的考慮因素，不同的律師事務(wù)所對(duì)某些重要主題可能有不同的看法。雖然（較新的）投資經(jīng)理可能嚴(yán)重依賴律師的建議，但投資經(jīng)理本身需要對(duì)如何最好地管理基金和服務(wù)投資者形成強(qiáng)大的獨(dú)立理解。
在構(gòu)建主饋線結(jié)構(gòu)時(shí)，通常美國和離岸律師都需要與各自管轄范圍內(nèi)的當(dāng)?shù)禺?dāng)局打交道。
在監(jiān)管方面，加密領(lǐng)域的法律顧問最為重要。大多數(shù)投資經(jīng)理在初始階段都不需要自己的總法律顧問，除非該策略專注于某種形式的監(jiān)管套利。法律顧問的專業(yè)知識(shí)對(duì)于專注于私人、非流動(dòng)性投資的基金最為重要，從監(jiān)管角度來看，結(jié)構(gòu)和基礎(chǔ)投資的性質(zhì)對(duì)于投資案例至關(guān)重要——通常與投資DAO和DeFi項(xiàng)目有關(guān)。
如果投資經(jīng)理的創(chuàng)始人是美國公民，且基金將通過主基金（例如，在開曼群島或英屬維爾京群島注冊(cè)）面對(duì)離岸交易對(duì)手，那么法律顧問在構(gòu)建投資經(jīng)理的架構(gòu)時(shí)非常有用，這是一種相對(duì)常見的架構(gòu)。在其他情況下，如果投資經(jīng)理的最終受益人既包括美國公民，也包括非美國公民，則可能還有其他考慮因素，包括稅務(wù)問題，需要進(jìn)行特殊架構(gòu)設(shè)計(jì)—具有稅務(wù)專業(yè)知識(shí)的法律顧問在這種情況下必不可少。
該領(lǐng)域較新的管理者可能會(huì)制定具有獨(dú)特特征的策略，例如流動(dòng)性。此類策略可能需要特殊的結(jié)構(gòu)考慮，這些考慮會(huì)轉(zhuǎn)化為發(fā)行文件中的細(xì)微規(guī)定。在這些情況下，“細(xì)則”在表達(dá)策略的法律參數(shù)和從運(yùn)營角度確定基金是否可投資方面可能會(huì)產(chǎn)生很大影響。
最終，至關(guān)重要的是，管理人在構(gòu)建基金和起草相應(yīng)的法律文件時(shí)不能僅僅依賴律師的建議。管理人必須掌控這一過程，在可行的情況下獲取專業(yè)知識(shí)，并確保邏輯和常識(shí)得到運(yùn)用。
公司服務(wù)
除了上述關(guān)鍵服務(wù)外，還需要其他服務(wù)來支持基金和投資經(jīng)理成為合法合規(guī)的實(shí)體。此類服務(wù)非常專業(yè)，開曼等成熟司法管轄區(qū)擁有成熟的公司，其中許多公司在Crypto方面擁有足夠的經(jīng)驗(yàn)。此類服務(wù)通常是離岸工具基金所必需的，包括：
注冊(cè)辦事處
治理與獨(dú)立董事
反*洗*錢代表和培訓(xùn)
遵守
經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)
稅務(wù)咨詢
監(jiān)管備案和報(bào)告
其他服務(wù)提供商
對(duì)于新手和經(jīng)驗(yàn)豐富的經(jīng)理來說，有大量的產(chǎn)品可供選擇，涵蓋基礎(chǔ)設(shè)施和運(yùn)營的各個(gè)方面。大多數(shù)產(chǎn)品專注于數(shù)據(jù)和分析，例如Nansen和Dune，在合規(guī)、投資組合管理系統(tǒng)/PMS、訂單管理系統(tǒng)/OMS和執(zhí)行管理系統(tǒng)/EMS方面提供強(qiáng)大的產(chǎn)品（更多詳細(xì)信息請(qǐng)參見第9節(jié)）。通過其CoinbasePrime產(chǎn)品，Coinbase開始將某些服務(wù)打包在一起，考慮到Coinbase業(yè)務(wù)的規(guī)模和范圍，他們以這種方式擴(kuò)展其產(chǎn)品是自然而然的。AmberGroup提供一系列基礎(chǔ)設(shè)施服務(wù)，這些服務(wù)源自其作為復(fù)雜交易商店的核心業(yè)務(wù)——他們的產(chǎn)品同時(shí)服務(wù)于加密原生玩家和TradFi玩家。
通常，想要推出基金的團(tuán)隊(duì)已經(jīng)擁有深厚的技術(shù)和分析技能，通常有開發(fā)人員或核心團(tuán)隊(duì)的一部分可供他們使用。這些團(tuán)隊(duì)已經(jīng)構(gòu)建了自己的工具，這些工具通常會(huì)為他們作為投資者的優(yōu)勢(shì)做出貢獻(xiàn)。管理者可能會(huì)考慮額外的第三方服務(wù)，同時(shí)在管理規(guī)模方面達(dá)到一定水平，以證明這些服務(wù)的成本是合理的，并真正為該策略增加價(jià)值。8.合規(guī)、政策和程序
監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)是加密行業(yè)面臨的最大風(fēng)險(xiǎn)之一，加密領(lǐng)域充滿了潛在的利益沖突，一些可疑甚至徹頭徹尾的壞人利用加密的特性謀取私利，損害了投資者和廣大公眾的利益。在這種情況下，加密行業(yè)的管理者必須采取一種道德的方法，通過合規(guī)文化，采用適當(dāng)且有記錄的政策和程序，使其規(guī)范化和透明化。這不僅服務(wù)于行業(yè)，而且使基金對(duì)機(jī)構(gòu)配置者來說更具投資價(jià)值。此外，制定和采用合理的做法是提高效率和可擴(kuò)展性的手段。
從美國的角度來看，基金幾年內(nèi)都無法達(dá)到向美國證券交易委員會(huì)注冊(cè)為注冊(cè)投資顧問/RIA所需的管理資產(chǎn)額門檻。然而，考慮到全球?qū)rypto的嚴(yán)格審查，建議投資經(jīng)理采用一種受到監(jiān)管的模式，或者通過實(shí)施完善的政策框架為向美國證券交易委員會(huì)注冊(cè)奠定基礎(chǔ)。
本簡(jiǎn)介涉及采用一套內(nèi)部政策和程序，明確闡明與基金投資相關(guān)的固有運(yùn)營風(fēng)險(xiǎn)及其管理方式。本文的其他部分介紹了托管、交易對(duì)手管理和估值的政策框架，這些框架是涵蓋運(yùn)營各個(gè)方面的政策的必要起點(diǎn)（見下文）。
新成立的投資經(jīng)理不太可能需要合規(guī)官，但合規(guī)官屬于領(lǐng)導(dǎo)運(yùn)營的個(gè)人的職權(quán)范圍。根據(jù)策略以及策略和投資經(jīng)理獨(dú)有的其他潛在特征，外部顧問和合規(guī)專業(yè)知識(shí)可能會(huì)有所幫助。成本也是一個(gè)因素，如果此類外部建議直接使基金受益，則這可能是合理的基金費(fèi)用，否則，此類費(fèi)用通常由投資經(jīng)理承擔(dān)。
政策和程序
對(duì)于新成立的基金來說，制作大量文件似乎有些多余，但這樣做的目的是真實(shí)地反映與運(yùn)營相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)和復(fù)雜性，并建立促進(jìn)良好治理、效率和規(guī)模的流程。向投資者提供流程透明度對(duì)于建立信任和問責(zé)制也至關(guān)重要。
最低限度的政策應(yīng)該包括：
交易對(duì)手風(fēng)險(xiǎn)政策——包括交易場(chǎng)所和交易對(duì)手風(fēng)險(xiǎn)管理部分中描述的風(fēng)險(xiǎn)敞口限額。
托管政策——涵蓋與所有形式托管相關(guān)的所有事項(xiàng)，包括自我托管、交易所托管、智能合約/多重簽名托管和第三方托管——如托管部分所述。
安全政策——物理（辦公室）安全、網(wǎng)絡(luò)安全、密碼管理、背景調(diào)查、災(zāi)難恢復(fù)和業(yè)務(wù)連續(xù)性。
合規(guī)政策——涵蓋個(gè)人賬戶交易、內(nèi)幕交易。
利益沖突政策——涵蓋可能被解釋為產(chǎn)生沖突和錯(cuò)位投資經(jīng)理和投資者利益的外部商業(yè)活動(dòng)和關(guān)系。
估值政策—確定資產(chǎn)估值方式的框架—由投資經(jīng)理決定并由基金管理人實(shí)施。當(dāng)基金投資于非流動(dòng)性資產(chǎn)（例如SAFT）時(shí)，這些資產(chǎn)被存放在側(cè)袋中，因此在估值方面需要考慮一些特殊因素，因?yàn)橐坏┏钟械馁Y產(chǎn)變得流動(dòng)，就可能會(huì)收取績(jī)效費(fèi)。此外，非流動(dòng)性資產(chǎn)可能會(huì)被加價(jià)，從而增加管理費(fèi)的基礎(chǔ)。非流動(dòng)性資產(chǎn)和側(cè)袋的估值政策應(yīng)考慮以下因素：
保持成本價(jià)直至可驗(yàn)證的催化劑，即完成融資輪次、場(chǎng)外交易。
申請(qǐng)缺乏市場(chǎng)化的折扣——流動(dòng)性不足扣除。
對(duì)缺乏市場(chǎng)性的情況申請(qǐng)折扣——可比投資，即如果同一資產(chǎn)有不同的鎖定期。
交易所流動(dòng)性——確定是否存在真正的交易興趣，例如檢查可信交易所30天平均交易量與既得Tokens數(shù)量
監(jiān)管設(shè)置
大多數(shù)基金可能都將面臨美國離岸交易對(duì)手，因此將通過離岸（即開曼群島或英屬維爾京群島）主基金進(jìn)行交易。但是，在引入可能在結(jié)構(gòu)中某處有美國UBO的基金時(shí)，離岸交易對(duì)手變得越來越嚴(yán)格，例如在投資經(jīng)理處。因此，美國經(jīng)理必須考慮可能涉及由投資經(jīng)理任命的次級(jí)顧問的結(jié)構(gòu)，該顧問正式負(fù)責(zé)投資組合的管理。這可能涉及聘請(qǐng)第三方來管理次級(jí)顧問和/或在當(dāng)?shù)兀ɡ缭陔x岸司法管轄區(qū)）雇用某人，并可能實(shí)施某種形式的經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)來創(chuàng)建符合嚴(yán)格的AMLKYC引入要求的結(jié)構(gòu)。
通常，法律顧問和專業(yè)服務(wù)提供商負(fù)責(zé)管理與其相應(yīng)司法管轄區(qū)內(nèi)基金實(shí)體的成立和注冊(cè)相關(guān)的所有當(dāng)?shù)乇O(jiān)管事務(wù)。
如服務(wù)提供商部分所述，反*洗*錢KYC流程和代表通常由基金管理人根據(jù)當(dāng)?shù)兀ㄋ痉ü茌爡^(qū)）法律實(shí)施，也可能由當(dāng)?shù)卮韺?shí)施。9.系統(tǒng)
支持加密領(lǐng)域運(yùn)營的系統(tǒng)產(chǎn)品處于不同的成熟階段，但仍然沒有一種系統(tǒng)產(chǎn)品被普遍采用，盡管有一些有趣的進(jìn)入者。如第7節(jié)“服務(wù)提供商”中所述，考慮推出基金的團(tuán)隊(duì)通常具有很高的技術(shù)專長(zhǎng)。
與運(yùn)營相關(guān)的關(guān)鍵數(shù)據(jù)主要與“服務(wù)提供商”部分中的基金管理人所涵蓋的投資組合對(duì)賬有關(guān)。在審查基金管理人時(shí)，重要的是要了解他們使用的工具及其使用方式，重點(diǎn)關(guān)注流程的自動(dòng)化和系統(tǒng)化程度，以及如何實(shí)施質(zhì)量控制。高質(zhì)量的基金管理人將擁有一支合格的內(nèi)部技術(shù)團(tuán)隊(duì)，該團(tuán)隊(duì)能夠?qū)灰讓?duì)手的API訪問進(jìn)行編程（如果可用），并且能夠熟練閱讀區(qū)塊瀏覽器并使用與DeFi池交互的儀表板。
在TradFi中，通常有一個(gè)集成堆棧，通常由主要經(jīng)紀(jì)平臺(tái)提供，通？梢詫(shí)現(xiàn)某種形式的直通式交易處理。該堆棧通常包括：
投資組合管理系統(tǒng)
訂單管理系統(tǒng)/OMS
執(zhí)行管理系統(tǒng)/EMS
數(shù)據(jù)聚合平臺(tái)（用于運(yùn)營，而非分析）
綜合會(huì)計(jì)系統(tǒng)
此外，交易場(chǎng)所和托管人向其自身客戶提供的信息質(zhì)量差異很大，但正在不斷改善。
在Crypto領(lǐng)域，有多個(gè)平臺(tái)提供PMS、OMS和EMS的變體，通常專注于通過多資產(chǎn)交易基礎(chǔ)設(shè)施聚合流動(dòng)性，該基礎(chǔ)設(shè)施連接基金、經(jīng)紀(jì)商、場(chǎng)外交易柜臺(tái)、貸方、托管人、交易所和零售平臺(tái)，以管理從價(jià)格發(fā)現(xiàn)到結(jié)算的整個(gè)交易周期，包括：
交易前流程——價(jià)格發(fā)現(xiàn)、流動(dòng)性聚合
交易和執(zhí)行——多經(jīng)銷商詢價(jià)、訂單管理
交易后——結(jié)算整合
分析和報(bào)告
該領(lǐng)域的參與者包括Talos、CoinRoutes、Elwood和LiquidMercury。
這些都是非常好的平臺(tái)，但新推出的基金經(jīng)理通常無法證明其成本是合理的，而且根據(jù)策略的不同，一旦業(yè)務(wù)真正擴(kuò)大，這些平臺(tái)就會(huì)增加價(jià)值。此外，這些平臺(tái)可能更適合那些本質(zhì)上更系統(tǒng)化、不太注重基本資產(chǎn)選擇的策略。
新推出的管理人還應(yīng)了解服務(wù)提供商和交易對(duì)手用于入職和合規(guī)目的的某些系統(tǒng)。這些產(chǎn)品包括Chainalysis、TRMLabs和Elliptic。這些平臺(tái)已成為加密生態(tài)系統(tǒng)的主要組成部分，執(zhí)行客戶驗(yàn)證、錢包反*洗*錢和交易監(jiān)控。新推出的管理人不太可能直接需要這些系統(tǒng)，但在與金融交易對(duì)手入職時(shí)可能會(huì)間接與它們交互。
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